张蜃蜃-论企业财务管理目标的理性选择）

论企业财务管理目标的理性选择摘 要 财务管理作为企业管理的组成部分，与经济价值或财富的保值增值有关，是关于创造财富的决策。企业生存、发展、获利的总目标离不开财务的筹资、投资以及对资金的运用管理。而企业财务管理目标是企业进行财务管理活动所要达到的根本目的。它是评价企业财务管理活动是否合理有效的基本标准，是企业财务管理工作的行为导向，是财务人员工作实践的出发点和归宿。财务管理目标制约着财务工作运行的基本特征和发展方向。不同的财务管理目标，会产生不同的财务管理运行机制，因此，科学的设置财务管理目标，对优化理财行为、实现财务管理的良性循环具有重要意义。 财务管理的总目标虽与企业管理目标基本一致，但如何将财务管理的总目标定位得更准确、更具操作性，应作为财务管理目标的研究出发点之一。 从根本上讲，作为一个以盈利为最高目标的法人，企业的终极目标在于用尽可能少的资本投入为股东创造尽可能多的价值。唯有如此，才有可能使包括员工和其他社会各方面利益相关者的权益得到真正的保障。而在衡量企业为股东所创造的价值时，看到的不应该只是会计利润，而是经济增加值（EVA）。 本文主要通过比较分析企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等几种具有代表性的财务管理目标模式，指出传统财务管理目标的缺陷，引入一种更优于前者的新型财务管理目标——经济增加值（EVA）最大化。希望随着我国资本市场的不断完善，逐渐体现经济增加值（EVA）最大化的适用性，从而被我国学术界和企业界所认可，最大限度地发挥其效用，得到我国的各个行业的理性选择。 关键词：财务管理目标 传统财务管理目标 经济增加值（EVA）最大化 On the financial management objectives of the rational choice in enterprise Abstract Financial management as an integral part of business management, and economic value or increasing the value of the wealth, creating wealth on the decision-making. Business survival, development and profitability of the overall goal can’t do without financial funding, investment and the use of funds management. The objective of financial management is an enterprise financial management activities to achieve its basic purpose. It is the assessment of financial management activities are basic standards of reasonable and effective, is the behavior of corporate financial management guidance, the work of the financial officers practice starting point and destination. Financial Management restricting the work of running the basic characteristics and development. Different financial management objectives, will have different financial management mechanism, therefore, set up financial management and scientific objectives, optimizing financial management behavior, to achieve a virtuous cycle of financial management is important. Although the overall goal of financial management objectives consistent with corporate management, but how the financial management of the overall goal of positioning more accurate, more operational, financial management objectives should be used as the starting point of the research. Basically, as a corporate profit as the highest goal, the ultimate goal of business is to use as little capital investment for the shareholders as much value. Only in this way will it be possible to include employees and other stakeholders in all aspects of society's interests are truly protected. In the measure of corporate value created for shareholders when the accounting should not only see the profit, but the economic value added (EVA). In this paper, comparative analysis of corporate profit maximization, shareholder wealth maximization of enterprise value maximization several typical models of financial management objectives, pointed out that the shortcomings of traditional financial management objectives, the introduction of a more superior to the new financial management Objectives - Economic Value Added (EVA) maximum. Hope that with the constant improvement of China's capital market gradually reflect the economic value added (EVA) to maximize the applicability, and thus be recognized by our academic and business community to maximize its effectiveness, the various sectors of my rational choice . Key words：Financial management goals the traditional goal of financial management Economic Value Added（EVA）to maximize 目 录 摘 要 I Abstract II 1 引言 1 1.1研究背景 1 1.2研究意义 1 1.3研究内容 1 2 企业财务管理目标的基本内涵 2 2.1财务管理目标的特征 2 2.2财务管理目标的确立原则 2 2.3确定企业财务管理目标的意义 3 3 传统财务管理目标的比较分析 4 3.1利润最大化 4 3.2股东财富最大化 4 3.3企业价值最大化 5 3.4综合评述 6 4 企业财务管理目标的理性选择——经济增加值（EVA）最大化 7 4.1经济增加值（EVA）的阐述 7 4.2 EVA在国外的应用 7 4.3 EVA的治理体系 8 4.4 EVA对传统财务管理的冲击 9 4.4.1更加真实地反映企业业绩 9 4.4.2 EVA对传统财务管理中目标制定、决策支持带来的冲击 10 4.5 EVA最大化对各方利益者的好处 11 4.6 EVA最大化的实践意义 12 5 EVA具体应用的案例分析 14 5.1网易背景简介 14 5.2确定网易评价目标并贯彻EVA最大化的理念 14 5.3网易EVA最大化价值诊断 15 5.3.1 EVA计算体系 15 5.3.2 EVA计算和对比评价 16 5.4网易应用EVA过程中的几点建议 20 6 EVA最大化在我国的发展前景 21 6.1我国推广使用EVA最大化的必要性分析 21 6.2 EVA最大化计算上存在的问题 21 6.3 我国推广使用EVA最大化的建议 22 结 论 23 参考文献 24 谢 辞 25 1 引言 1.1研究背景 企业财务管理的目标是指企业进行财务活动所要达到的目的，它决定着企业财务管理与分析的方向，是企业各种理财决策的标准，科学的理财目标有助于企业日常理财的规范化，有助于科学理财观念的树立，有助于提高企业的理财效率并支持企业的可持续发展能力。关于各种企业财务目标的选择，比较集中的观点如企业利润最大化、股东财富最大化、企业价值最大化等，每种观点都有其可取之处和缺陷，因此，有必要进行分析与对策探究，理性选择。 1.2研究意义 理性选择合适的财务管理目标具有如下意义： （1）有利于配合我国新型的财务管理理论发展，完善现代企业财务管理目标，改善我国企业财务管理现状，提高现代企业财务管理水平； （2）配合经济体制改革，推进企业财务改革工作的顺利进行，逐步建立和完善社会主义市场经济体制，与国际接轨，企业财务管理工作国际化； （3）有利于优化企业理财行为，实现财务管理的良性循环并促进整个社会的进步。 1.3研究内容 本文的研究结构是：首先对企业设定财务管理目标进行概述；其次对财务管理目标的特证及作用等加以展开描述；接着，对现行主要的财务管理目标进行综述与评价；通过比较引出新型的财务管理目标—经济增加值（EVA）最大化，并对EVA最大化进行阐述；再通过案例，分析财务管理目标引入经济增加值（EVA）最大化的操作性和实用性；最后分析经济增加值（EVA）最大化在我国发展的意义及发展前景。 2 企业财务管理目标的基本内涵 企业财务管理目标是企业从事财务管理活动的根本指导，是企业财务管理活动所要达到的根本目的，是企业财务管理活动的出发点和归宿。财务管理目标决定了企业建立什么样的财务管理组织、遵循什么样的财务管理原则，运用什么样的财务管理方法、建立什么样的财务指标体系。因此，无论从理论意义还是从实践需要的角度看，研究财务管理目标，具体准确地表述和界定财管理目标是十分重要的。 2.1财务管理目标的特征 财务管理目标又称理财目标，是指企业进行财务活动所要达到的根本目的，它决定着企业财务管理的基本方向。 企业财务管理目标具有以下特征： （1）财务管理目标具有相对稳定性。随着宏观经济体制和企业经营方式的变化，人们认识的发展和深化，财务管理目标也可能发生变化。但是，宏观经济体制和企业经营方式的变化是渐进的，只有发展到一定阶段以后才会产生质变；人们的认识在达到一个新的高度以后，也需要有一个达成共识、为人所普遍接受的过程。因此，财务管理目标作为人们对客观规律性的一种概括，总的说来是相对稳定的。 （2）财务管理目标具有可操作性。财务管理目标是实行财务目标管理的前提，它要能够起到组织动员的作用，要能够据以制定经济指标并进行分解，实现职工的自我控制，进行科学的绩效考评，这样，财务管理目标就必须具有可操作性。具体说来包括：可以计量、可以追溯、可以控制。 （3）财务管理目标具有层次性。财务管理目标是企业财务管理这个系统顺利运行的前提条件，同时它本身也是一个系统。各种各样的理财目标构成了一个网络，这个网络反映着各个目标之间的内在联系。财务管理目标其所以有层次性，是由企业财务管理内容和方法的多样性以及它们相互关系上的层次性决定的。 2.2财务管理目标的确立原则 （1）财务目标与组织目标 财务活动作为组织的一种重要活动，财务目标必然服从组织总体目标。但应该明确，财务管理目标并不一定等同于企业总体目标。对于作为营利组织的企业来说，企业总体目标往往是经济目标、技术目标以及社会目标的统一或综合，而不是单一的。因此，在市场经济条件下或现代企业制度下，企业财务管理目标与企业总体目标相一致。但对于非营利组织来说，其组织目标是单一的，表现为为社会公众提供公共物品，此时企业的财务管理目标与企业总体目标不一致，而是出于从属地位。 （2）财务目标与社会目标 财务目标与社会目标既有一致的方面，又有矛盾的方面。企业追求自己目标的过程中，必然要不断创新，引进与开发新技术、新产品，培养后备人才，从而为社会带来新产品和服务，满足社会的需求，还会带来就业机会，增加社会成员的财富，这是企业财务目标和企业总体目标与社会目标相一致的方面；然而企业也可能单纯为了实现自己的目标而采取非法行为或违背商业道德，如生产假冒伪劣产品，侵害职工和其它企业利益，破坏资源和污染环境等。一个发展良好的企业既要考虑企业的财务目标与企业总体目标，又要兼顾企业的社会目标，并在两者中谋求均衡。 （3）财务目标与非财务目标 组织目标是一个包括组织总体目标和分目标在内的多元化的目标体系。对于企业组织来说，企业的分目标可以概括为财务目标与非财务目标。非财务目标包括产品的市场占有率、顾客满意度、研究与开发、生产率、人力资源、内部的创新与学习以及内部流程等其他标准。财务目标与非财务目标统一于企业的总体目标，其目的都是为了实现企业的总体目标。因此，企业的非财务目标在与企业目标协调的同时，也必须与企业财务目标取得统一。 2.3确定企业财务管理目标的意义 （1）激励和约束作用。确定企业财务管理目标，能调动组成企业的各经济利益主体参与企业财务管理工作的积极主动性，激励其为自觉完成企业的财务管理目标而奋斗。同时会对企业内部各经济利益主体的经济行为予以约束，使之符合社会主义国家的要求和整体利益。 （2）指导和评价作用。企业的一切财务管理行为和活动都以企业财务管理目标作为行动指南，促使企业不断降低资金成本和财务风险，提高投资报酬和资金使用效率。 （3）桥梁作用。确定企业财务管理目标，是沟通财务管理理论与财务管理实践的桥梁，有利于财务管理理论更好地为实践服务。 3 传统财务管理目标的比较分析 3.1利润最大化 利润最大化理财目标在我国和西方都曾是流传甚广的一种观点，在实务界尤有重大的影响。利润最大化目标就是假定在投资预期收益确定的情况下，财务管理行为将朝着有利于企业利润最大化的方向发展。以追逐利润最大化作为财务管理目标，其主要原因有三：一是人类从事生产经营活动的目的是为了创造更多的剩余产品，在商品经济条件下剩余产品的多少可以用利润这个价值指标来衡量；二是在自由竞争的资本市场中，资本的使用权最终属于获利最多的企业；三是只有每个企业都最大限度地获得利润，整个社会的财富才可能实现最大化，从而带来社会的进步和发展。在社会主义市场经济条件下，企业作为自主经营的主体，所创利润是企业在一定期间全部收入和全部费用的差额，是按照收入与费用配比原则加以计算的。它不仅可以直接反映企业创造剩余产品的多少，而且也从一定程度上反映出企业经济效益的高低和对社会贡献的大小。同时，利润是企业补充资本、扩大经营规模的源泉。因此，以利润最大化为理财目标是有一定的道理的。 我国企业在告别高度集中的计划经济体制后，经营方式由单纯生产型向生产经营型转变。在由放权让利转为完善经营机制，实行政企分开、两权分离的过程中，企业有了自主权和自己的经济利益，开始扭转过去“产值最大化”的观念，企业理财便围绕着利润的增长来进行。有些学者也明确提出了“利润最大化”的主张。 此外，利润最大化的目标在实践中存在如下难以解决的问题： （1）利润最大化没能区分不同时期的报酬，没有考虑资金的时间价值； （2）利润最大化没有考虑风险，高额利润往往要承担过大的风险； （3）利润最大化可能导致企业短期行为，与企业发展的战略目标相背离； （4）利润最大化也没有考虑所获利润与投入资本间的关系。 综上所述，利润最大化是西方微观经济学的理论基础，用利润最大化作为企业的理财目标，既反映了企业的基本追求，又便于操作和考核评价，在社会和企业经济发展的初期受到了人们的普遍关注，也被认为是财务管理早期的目标。但随着经济的发展，这种目标在实践中存在的种种难以解决的问题使它逐渐被其他目标所替代。 3.2股东财富最大化 按照现代委托代理学说，企业经营者应最大限度地谋求股东或委托人的利益，而股东或委托人的利益则是提高资本报酬，增加股东财富。因此，股东财富最大化这一理财目标受到人们的普遍关注。 股东财富最大化的评价指标主要是股票市价或每股市价。许多人认为，股票市场价格的高低体现着投资大众对公司价值所做的客观评价。它反映着资本和利润之间的关系；它受预期每股盈余的影响，反映着每股盈余的大小和取得的时间；受企业风险大小的影响，可以反映每股盈余的风险。 以股票市价最大化作为理财目标实际上很难普遍采用： （1）股东权益最大化需要通过股票市场最大化来实现，而我国证券市场还很不完善，用股价来衡量理财的结果很不客观。股价受各种因素影响波动的幅度很大，因而股价不能准确反映企业的真实价值。 （2）忽视了与企业相关其他方的利益。股东财富最大化在注重股东权益的同时，常使股东、经理阶层和员工之间在财务目标上存在分歧，对规范企业行为、统一员工认识缺乏应有的号召力。 （3）适用范围受到限制。无论是在我国还是西方，上市公司在全部企业中只占极少一部分（目前我国上市公司只有 1200多家），还不具有普遍性。 （4）无法保证社会财富的最大化。实践证明，股东财富的增加有些是以侵害经营者、雇员和其他利益主体的利益为代价的。 因此说，以股东财富最大化作为财务目标是不合理的。 3.3企业价值最大化 何为企业价值？一些学者指出：企业价值是指企业全部资产的市场价值（股票与负债市场价值之和）。通俗地说就是企业本身值多少钱，在对企业价值进行评估时，着重点不是企业已经获利的利润水平，而是企业潜在的获利能力。可见企业价值应是企业资产的价值，而股东财富，顾名思义应是企业所有者权益的价值。企业价值同股东财富在性质上和数额上都是有差别的。 企业价值最大化目标存在的关键问题，是如何合理计量。计量方法可能有许多种，目前多数人主张采用“未来企业报酬贴现值”，“要以未来一定期间归属于股东权益的现金流量，按考虑风险报酬率的‘资本成本’换算为现值。由此而得到的‘股东投资报酬的现值’是股东财富的具体体现。”有的教材按照这一思路设计了企业价值的计算方法，即采用年金现值的计算公式，以企业未来各年的现金流量为年金或系列付款，以与企业风险相适应的贴现率进行贴现，按照预计企业取得收益的持续年份来计算企业价值。 企业价值最大化作为财务管理目标的优点，作了如下的概括： （1）企业价值最大化考虑了取得报酬的时间、风险与报酬的关系，有利于统筹安排长短规划、合理选择投资方案、有效筹措资金、合理制定股利政策等； （2）企业价值最大化能克服企业追求利润上的短期行为，因为不仅目前的利润会影响企业的价值，预期未来的利润对企业的影响所起的作用更大； （3）企业价值最大化反映了对企业资产保值增值的要求，从某种意义上说，股东财富越多，企业市场价值就越大，追求股东财富最大化的结果可促进企业资产保值增值； （4）企业价值最大化有利于实现企业经济效益和社会效益的统一 该观点的缺点是：一是概念上的模糊。大部分学者认为，“企业价值最大化就是股东财富最大化”。也有学者认为企业价值与股东财富不是同一概念。“企业价值相当于资产负债表左方的资产价值”，而股东财富应“相当于资产负债表右方的所有者权益的价值”。二是测算上的困难。如果用未来企业报酬贴现值计量企业价值，“从理论上看来颇有道理，但是在实践的可操作上却存在着难以克服的缺陷”。如果用资产评估值来计量，方法上虽然科学，但是“资产评估通常在企业经营方式变更、资产流动、产权变更时采用，在企业日常管理、业绩评价中费时费力，事实上也难行得通”。 3.4综合评述 纵观具有代表性的财务管理目标观，无论是利润最大化、股东财富最大化，抑或企业价值最大化，尽管表述方式和主体侧重点有所不同，但它们的共同之处在于与企业获利最大化这一企业目标的一致性。即企业进行理财活动希望实现的结果都是企业盈利最大化，但在评价企业理财活动是否合理时采用的标准不同。如利润最大化所采用的衡量标准即是利润总额，而企业价值最大化则是利用公司全部资产的市场价值最大化指标。　　财务管理的总目标虽与企业管理目标基本一致，但如何将财务管理的总目标定位得更准确、更具操作性，应作为财务管理目标的研究出发点之一。 从根本上讲，作为一个以盈利为最高目标的法人，企业的终极目标在于用尽可能少的资本投入为股东创造尽可能多的价值。唯有如此，才有可能使包括员工和其他社会各方面利益相关者的权益得到真正的保障。而在衡量企业为股东所创造的价值时，看到的不应该只是会计利润，而是经济增加值（EVA）。 4 企业财务管理目标的理性选择 ——经济增加值（EVA）最大化 4.1经济增加值（EVA）的阐述 EVA是经济增加值(Economic Value Added)的英文缩写，是西方经济学中的“经济收益”。20世纪80年代，美国著名的思腾思特管理咨询公司(Stem Stewart& Company)以“经济收益”为原则，提出了EVA的概念，即EVA等于经调整后的税后经营利润减去债务成本费用和股本成本费用的剩余收入(Residual Income)，或者说，是表示净营运利润超出或低于投资者用同样资本投资于其他风险相近的有价证券的最低回报的量值，用公式（4-1）表示为： EVA=NAOPAT－Kl×DC—K2×CSC （4-1） 其中，NAOPAT是经调整后的税后经营利润，Kl是企业的加权债务成本费用率，DC是企业的债务成本，K2是企业的加权股本成本费用率，CSC是企业的股本成本。 从上面的公式可以看出，EVA可以用来衡量企业的经营利润是否足以补偿所投入的全部资本成本。EVA＞0，表明公司管理者在经营中为股东创造了价值，股东获得了比其投入资本所要求的最低风险报酬高的价值。EVA＜0，显示了公司管理者没有创造出股权资本所要求的最低报酬，尽管在这种情况下，损益表上可能显示出利润为正数，也可能为负数，但不管怎样，由于EVA＜0，都表明公司管理者并没有创造出真正的利润，而是在毁灭股东的价值。EVA＝0，表明公司管理者只为股东创造出了所需求的最低的风险报酬。从上面的分析可以看出，EVA这个指标与股东财富最大化紧密相连，因此，它比其他任何指标都能体现企业财务状况的指标。 4.2 EVA在国外的应用 早在20世纪80年代中期，EVA指标还没有公开提出时，作为公司治理和业绩评估的标准，以可口可乐等公司为代表的一批美国公司就开始尝试将EVA作为衡量业绩的指标引入公司的内部管理之中，将EVA最大化作为公司目标。以可口可乐公司为例，该公司从1987年开始正式引入EVA指标，实践中可口可乐公司通过两个渠道增加公司的EVA：一是将公司的资本集中于盈利能力较高的软饮料部门，逐步摒弃诸如意大利面食、速饮茶、塑料餐具等回报低于资本成本的业务；二是通过适当增加负债规模以降低资本成本，成功地使平均资本成本由原来的16%下降到12%。结果，从1987年开始可口可乐公司的EVA连续6年以平均27%的速度上升；股票价格也在同期上升了300%，远远高于同期标准普尔指数55%的涨幅。可口可乐公司的总裁将公司取得的巨大成果归功于EVA指标的引入。20世纪90年代，在上述公司的成功经验示范效应下，许多大公司也相继引入EVA指标，其中包括美国邮政署、惠尔普、CXS铁路公司等。在思腾思特公司（Stern Stewart & Co.）的推动下，从1993年开始，美国《财富》杂志每年对1000家上市公司推出根据思腾思特公司（Stern Stewart & Co.）计算的EVA值排序的“财富创造和毁灭排行榜”。1994年，思腾思特公司（Stern Stewart & Co.）将EVA发展成为一种财务管理模式，并分别在美国、法国、英国、加拿大、墨西哥、澳大利亚等国注册了EVA商标，EVA得到正式确立。EVA在国外许多公司，如孟山都、宝洁、美国通用电器、联邦速递、索尼、西门子、加州退休养老基金等400多家世界著名公司得到广泛应用，并逐渐成为一种全球通用的衡量标准。由于大型跨国公司的全球性经营活动具有相互影响力，加之以思腾思特公司（Stern Stewart & Co.）为代表的管理咨询公司在全球进行大力推介，EVA被《财富》杂志称为“当今最为炙手可热的财务理念”。美国管理之父彼得·德鲁克在《哈佛商业评论》上撰文指出：“作为一种度量全要素生产率的关键指标，EVA反映了管理价值的所有方面……” 目前，蒙古、加拿大、墨西哥、巴西、澳大利亚、新西兰和欧洲以及南美的许多公司已采用EVA作为他们价值增值的衡量指标。随着经济形势的发展，将会有更多的公司采用EVA。EVA最大化越来越受到企业界的关注和青睐。 4.3 EVA的治理体系 用4个M的概念可以最好地阐释EVA体系的特点，即评价指标（Measurement）、管理体系（Management）、激励制度（Motivation）以及理念体系（Mindset）。 （1）评价指标（Measurement）　　EVA是衡量业绩最准确的尺度，对无论处于何种时间段的公司业绩，都可以作出最准确恰当的评价。经济增加值以会计利润为基础，但从两个方面不同于会计利润。首先，它是减去资本成本后的剩余收益。其次，他们对营业利润进行相应调整。调整项目达160多项，包括：对稳健会计方法的调整，如将按稳健原则一次性计入当期费用的研究发展费用和市场开拓费用资本化；存货计价按后进先出调整等。尽管如此，在保证精确性的前提下，也要顾及简单易行，所以客户一般可以选取5-15个最重要项目进行调整。 （2）管理体系（Management） 在EVA体系下，管理决策的所有方面全都囊括在内，包括企业战略规划、资本分配，并购或撤资的估价，制定年度计划——甚至包括每天的运作计划。　　EVA公司的管理人员清楚明白增加价值只有三种基础本途径：一是通过更有效的经营现有的业务和资本，提高经营收入；二是投资所期回报率超出公司资本成本的项目；三是可以通过出售对别人更有价值的资产或通过提高资本运用效率，比如加快流动资金的运转，加速资本回流，而达到把资本沉淀从现存营运中解放出来的目的。 （3）激励制度（Motivation）　　如今许多针对管理人员的激励报偿计划过多强调报偿，而对激励不够重视。无论奖金量是高还是低，都是通过每年讨价还价的预算计划确定的。在这种体制下，管理人员最强的动机是制定一个易于完成的预期算任务——并且因为奖金是有上限的，他们不会超出预算太多，否则会使来年的期望值太高，甚至使其信誉受损。　　EVA体系提出现金奖励计划和内部杠杆收购计划。现金奖励计划能够让员工像企业主一样得到报酬，而内部杠杆收购计划则可以使员工对企业的所有者关系真实化。正是EVA体系蓬勃生命力的源泉，使得股东价值最大化。 （4）理念体系（Mindset）　　在EVA制度下，所有财务运营功能都从同一基础出发，为公司各部门员工提供一条相互交流渠道。EVA为各分支部门的交流合作提供了有利条件，为决策部门和营运部门建立了联系通道，并且根除了部门之间互有成见，互不信任的情况，这种互不信任特别会存在于营运部门与财务部门之间。 4.4 EVA对传统财务管理的冲击 4.4.1更加真实地反映企业业绩 传统财务管理的种种弊端，随着新经济时代的到来而日益凸显，而EVA的问世，却减少了传统财务分析对经济效益的扭曲，真实地反映了企业业绩。 （1）EVA准确反映了企业经营的全貌 传统意义上，人们认为利润是检验企业经营管理工作的绩效标准。从某个侧面看，它确实衡量了企业经营管理者的贡献，但利润本身不是企业价值的体现，它只是在权责发生制下一定时期会计收入与会计成本费用相比后的结果，是完全可操控的。任何企业经营的资金来源无外乎债务和股本，而股本长期以来都被视为没有成本费用的资金。它能给企业带来收益，使企业利润提高，但所提高的仅是会计利润，因为企业致力于减少的仅是会计上所计量的费用。从而忽略了资本的使用费，即EVA中所强调的费用范围。因此，会计利润不能正确地评价企业的盈利能力。相比之下，EVA充分考虑了企业在经营过程中的所有成本费用，对企业经营全貌做出较准确的评价。以美国安然公司(Enron)为例，通过净利润(Net Inc)和EVA的对比(图4-1)，得到相反的结论。 图4-1 对比美国安然公司 (Enron) 的净利润(Net Inc)和EVA 右图单位：百万美元 众所周知，安然公司最后以破产告终，而净利润指标体系反映的是该企业正在蓬勃发展的错误表象。 （2）传统的企业业绩评价指标受到EVA的猛烈冲击 EVA对会计利润的冲击是通过对收入和费用的冲击实现的。而在传统财务分析中，收入、费用和利润贯穿始终，这一冲击会引起一系列连锁反应，使传统财务分析中反映经济效率的不少指标受到质疑，其中以对EPS(每股利润)的争论最为突出。 EPS=(净利润-优先股股利)／发行在外的普通股平均股数，如前所述，会计利润不能正确评价企业的盈利能力，将这一指标带入上述公式，得出的EPS也不能正确评价企业的盈利能力：安然就是实例(图4-2)，事实证明，EVA的结论是正确的。因此，在众多国际大公司中，EVA取代了传统会计业绩评价指标，成为衡量企业经营业绩的主要标准。 资料来源：思腾思特公司年度报告2002年4月 右图单位：百万美元图4-2 对比美国安然公司 (Enron) 1996-2000年的EPS和EVA 4.4.2 EVA对传统财务管理中目标制定、决策支持带来的冲击 （1）EVA对企业内部部门的目标制定、决策支持的冲击 在传统的财务管理中，企业主要目标的制定是根据利润展开的，决策支持是与利润相关的各种指标和分析，然而，会计利润不能正确地评价企业的盈利能力。引入EVA体系后，给企业目标制定与决策支持注入了新的血液。 ①从减少费用出发考虑企业内部部门财务管理目标的制定与决策支持 提高利润的方法：一是尽可能减少费用；二是尽可能增加收入。选择企业采购部门为例考虑减少成本，是因为产品成本费用占企业总费用的比重较大。存货的成本费用是由采购成本、订货成本和储存成本组成的，其中前两者可直接通过增加采购批数来降低成本费用，而后者却存在问题。在传统的财务管理中，存储费用的定义包括了占用资金的机会成本，但它并不会作为费用列在利润表中，不会对利润表造成影响，其重要性往往会被降低甚至忽略，因而实务中不少企业更关注利润表中费用数值的降低，忽略了占用资金的机会成本。引入EVA后，这种情况可以得到有效的解决。企业的管理决策层在为采购部门制定目标时不会将目光完全集中于利润表中费用上，而会充分考虑资本费用，得出正确的EVA值。 ②从提高收入出发考虑企业内部部门财务管理目标的制定与决策支持 选择企业的销售部门为例考虑增加收入，是因为企业收入大部分来自于销售部门。传统财务管理为销售部门制定的销售收入主要指会计收入。在权责发生制下，收入是可以操纵的数据，一种方法是通过改变财务政策、营销政策“创造”收入；另一种方法是大幅度提高价格，从而提高收入和利润率，使销售部门获得额外的奖金。对此，哈佛商业学院教授迈克尔•金森(Michael Jensen)指出：“仅仅为了达到能获得奖金的业绩水平而大幅提高价格，这种行为会使企业销售额减少，市场份额缩小，从而会损害企业的长期竞争地位。”在引入EVA后，以上两种情况可以得到有效的解决。 （2）对企业财务管理目标制定、决策支持的冲击 ①提出了新的财务管理目标：EVA最大化 传统财务管理提出了企业的四个目标：总产值最大化、股东财富最大化、利润最大化和企业价值最大化。其中总产值最大化不符合市场经济的规律，已被否定；企业价值最大化要求企业在制定目标时考虑到债权人、职工等所有承受企业经营风险的人的利益，但利益人很少能参与企业的决策，因而这一目标不能得到广泛运用；在另两项目标中，企业股东倾向于股东财富最大化为目标，而企业经营管理者则倾向于利润最大化为目标。这两者的不一致，形成了在现代企业中很突出的问题——委托代理问题。在委托代理关系的链条中，为防止利益冲突和非均衡性，并使两者目标保持一致，应在公司法人治理结构、激励机制等方面设计一套科学的方案，使企业的股东和经营管理者之间实现最大程度的协调。EVA正是这套科学的方案。追求EVA的最大化，解决了委托代理问题。 ②提高企业运作效率，加快决策速度 一方面，传统财务管理特别注意对财务的监控，对权力的下放有所保留。而EVA把权力下放，却不用担心出现管理失控。因为采用EVA系统，使用资源有代价，延误决策只会增加资金占用成本：另一方面，在传统的财务管理模式下，低层经营管理者为争夺企业有限的经济资源常采用虚报投资风险和夸大投资前景的方法。而采用EVA体系后，低层管理者则更慎重地考虑计划的可行性，确定企业真正的EVA，从而提高了管理效率。 4.5 EVA最大化对各方利益者的好处 由EVA的计算过程可知，EVA衡量的是企业全要素成本（债务和权益成本）均被扣除后的剩余收益，这种收益具有经济学中经济收益的性质，具备了作为财务管理目标“根”的完美性特点，有经济学理论作为支持。经过会计调整后的EVA指标，具备了科学财务管理目标的各项特征，消除了财务指标的短期行为和盈余管理弊端，同时又具备了实践力度，可以形成目标—决策—绩效评估这样的逻辑统一体。 （1）对经营者而言 两权分离使他们只能掌握剩余控制权而没有剩余索取权，因此会导致行为偏差，作为资本的代理人和理性经济人，常常会出现短期行为和盈余管理。而EVA最大化财务管理目标对权益资本成本的考虑从股东的角度重新产生了行为动机，更准确、更科学地指导与评价了经营业绩和管理者的才能。EVA最大化财务管理目标指导下的管理者的经营行为产生的利润是真实的经济利润，并且经营者具有经济利润 EVA的剩余索取权（通过 EVA红利银行和 EVA股票期权），这样就使得经营者像股东一样进行资本运营和行为决策，解决了委托代理问题。 （2）对股东而言 EVA最大化财务管理目标本身就是站在股东的立场上重新解释和定义了“利润”的真实内涵——EVA（经济价值增量），并且揭示出价值创造的三个基本原则：现金流、风险（资本资产定价模型）、回报的持续性（经济利润）。在所有的指标中，EVA能够最好的解释和创造股东的价值。在弱势有效的资本市场中，我们无法计算出股东价值的最大化数值，但在对股东价值的不断创造过程中，在 EVA最大化财务管理目标的驱动之下，股东财富在一点一点真实地创造出来，这正是 EVA更大化财务管理目标的实现过程。 （3）对企业员工而言 EVA最大化财务管理目标可以形成强大的企业文化，使每个人明白自己的使命和奋斗的目标。EVA可以分解为每个员工各自不同的工作目标和任务，并且通过 EVA中心的设立，使 EVA与薪酬挂钩，增加员工与股东的亲和力与凝聚力，减少广义的代理成本。 （4）就决策而言 EVA提供了科学的项目决策标准。根据测算项目所占用的资金，来确定资金的真实成本，将EVA最大化财务管理目标应用到项目决策上来，EVA作为一个综合性成长指标，结束了目标与决策脱节的状况，无论是建立财务模型、控制运作过程、评价业绩结果，都可以通过EVA 最大化财务管理目标联系起来，最后形成企业文化。 4.6 EVA最大化的实践意义 （1）提高企业的资本运作效率 EVA越大，意味着该公司使用资本创造的价值越多。同样，为了可以横向比较资本运用情况，我们可以推导出如下公式：EVA/资本投入额=投放资产报酬率－加权资本成本率。我们将这一指标定义为创值率，创值率多意味着单位使用资本创造了更多的价值。该比率有利于公司与公司间的横向比较，有利于高级管理人员评价责任单位业绩。另外，如果将EVA与股权资本总额进行比较，又可站在股东的角度来看公司价值的增长情况，即股东投入单位资本创造的价值。 （2）用于内部各个业务单位的价值评价和业绩管理 EVA最大化评估体系可为公司进行业务结构重整及业务流程再造提供科学的决策参考。只要分别考核各业务单位的资本投入和资本收益，便可测算出各业务单位的创值率，然后进行排序、决策，以此来评价各下层管理单位的业绩。 （3）引导企业激励制度的合理化 近年来，我国企业的激励制度逐渐实现了由重补偿向重激励方向的转变，年薪制、股票期权制等分配制度已被越来越多的企业所认知和采纳，但是再好的激励制度如果没有科学的评价体系为后盾也是枉然。因此，以EVA最大化为基础的企业激励制度，真正使公司利益和管理集团利益趋同，使管理人员为了自身利益而愿意为公司创造更多的财富。 5 EVA具体应用的案例分析 5.1网易背景简介 网易公司创立于1997年6月，2000年6月赴纳斯达克上市，是中国领先的互联网技术公司。它对中国互联网的发展具有强烈的使命感，利用先进的互联网技术，加强人与人之间信息的交流和共享，实现网聚人的力量。网易始终保持业界的领先地位，并取得了中国互联网行业多项第一：第一家中文全文检索，第一家提供全中文大容量的免费邮件系统，第一个无限容量免费的网络相册，第一个免费电子贺卡站，第一个网上虚拟社区，第一个网上拍卖平台，第一个24小时客户服务中心，第一个成功运营自主研发国产网络游戏并取得白金地位。 网易上市后的发展路程是艰苦的，在美上市头天就跌破了发行价，此后还曾连续9个月跌破1美元，2001年9月，网易还曾被停牌4个月，复牌后股价曾最低至0．6美元。为度过难关，网易开发了短信平台，并于同年12月自主开发了第一个网游《大话西游online))，但由于技术、美术等方面的不成熟，没有达到预期效果。2002年是网易命运的转折点，网易实现了从门户网站到短信平台再到游戏运营商的转型，2002年8月，网易成功开发并推广了《大话西游2》，该游戏还获得中国新闻出版总署颁发的“2003年度最佳国产游戏奖和最佳网络游戏奖”。从此网易并变成暴利企业，股价在纳斯达克一路飙升，一年之内涨了12倍，成为2002年纳斯达克表现最优异的股票，其股价绩效也胜过在纽约证交所和美国证券交易所所有上市公司的股票绩效。2004年1月，网易通过对原《大话西游online))的美术优化，又推出《梦幻西游》，击败无数竞争对手，成为当年网游界的一匹黑马。 据网易公司2008年第四季度及全年财务报告显示，2008年总收入为30亿元人民币(约合4．36亿美元)，净利润为16亿元人民币(约合2．34亿美元)，在同行中依然是佼佼者。网易依靠《大话西游2》和《梦幻西游》的高产出，率先走出了互联网泡沫的阴影(自2004年起，网易就有80％的收入来自于在线游戏)，成为中国第一批上市的互联网企业中最早盈利、发展最快、迄今为止也最成功的企业。 5.2确定网易评价目标并贯彻EVA最大化的理念 网易作为一个以网游为主的企业，其所有业务成功的基础是用户的不断扩大和对品牌的忠诚。除了网游，网易其他业务部门的收入最终也是用户的使用率间接带来的，用户的使用为其网易公司提供了无限创造价值的空间，如商家的广告投放。因此，作为成长期的网易，整个公司的目标从基本上讲，就是不断更新出高质量的虚拟产品以扩大和留住用户群，保持行业领先。提高游戏创意成功研发成产品的效率，和产品商业化的数量，在降低营销成本和研发成本的基础上提高收入。在广大的客户群和广告商家中间稳固自己的游戏和门户网站及相关产品的品牌地位，综合业务优势打造游戏为主、网站为平台的综合互联网企业形象。 网易主要从以下几个方面贯彻EVA最大化的理念： （1）始于高层 网易董事会和管理层确立EVA考核的理念，明确EVA的内涵，明确网易存在的目的是为股东创造价值，为股东实现的全部回报是EVA直接推动的。最终目的是创造财富，增加EVA只是手段。 （2）员工培训 从研发人员开始分批进行。选取公司各部门研发人员和设计人员作为核心对象和第一批对象，开展内部专题讨论会，培训分批举行。若是业务忙季，研发部门的培训时间安排在新产品开发完之后，营销部门可以安排在两轮营销计划之间的时间。 （3）设计培训方案 由绩效部门成立专门小组，与游戏、无限增值服务、门户网站部门领导进行业务层面的沟通，了解各部门运营特点和部门关键环节，按照各部门业务特点设计培训方案。 方案拟定后，与培训时间安排一起挂在公司内部网络上，除集中培训外，其他时间由员工结合业务特点自行安排，培训部门记录培训时间和状况，确保实施完整。 （4）案例培训 选用国外成功运用EVA模式的百利通(Briggs&Stratton)企业作为案例蓝本，对照分析。将整个绩效评价体系设计成一款游戏，游戏的赢家是对EVA贡献最大者，提高培训趣味性。 5.3网易EVA最大化价值诊断 5.3.1 EVA计算体系 （1）调整项目确定 对网易各项主要会计政策分析如下， 第一是收入政策。网游产品盈利模式是计时收费，确认依据是游戏点卡和其他服务开始运作；广告业的收入因为与商家签订了合同，广告的投放方式有多不同，广告业的收入确认依据是对合同的履行程度，因此存在着递延收益。无线增值服务的收入则是按月按照手机运营商的数据确认，如暂时没有得到确认，则要做出估计。 第二是成本。营业成本主要来自于直接服务于几大业务的人力成本、计算机和软件的折旧、服务管理费、宽带、各项税收等，这些成本在发生后皆是运营支出。 第三是研发成本。首先是网络游戏研发支出，是按美国财务会计准则（SFAS）第86号的处理，在研发完成前，全部计入费用，一旦游戏软件能投入使用，所有当期研发成本资本化，一直到投入市场。研发完成的评定标准是不论是设计还是技术上都使其具备在中国市场运营的能力。营销成本则全部费用化。其次是网站和内部使用的软件研发成本处理。与研究计划和执行阶段有关的成本以及修理和维护费用费用化，与未来盈利直接相关的处于设备开发阶段的直接成本资本化。运营外的其他收入和支出主要是投资收益、利息收益(支出)和汇兑损益。 第四是资产的折旧。主要是建筑物、租赁资产、办公室设备、车辆、计算机和软件。都是采用直线折旧法。其中，计算机折旧和软件折旧分别是3年和2—3年。 第五是广告费用。对于广告费用的确认是用的AICPA SOP第93-7号，将制作广告期间和广告播放期间的成本直接计入费用。 第六是所得税。公司存在递延所得税资产和负债，并分别列入资产负债表的资产和负债项目。 经过对最近5年报表的分析，决定调整项目主要是：营业外收支(在报表中表现为其他利润)、研发成本(增加额及摊销)、利息费用、汇兑损益、递延所得税资产和负债、普通股权益。 （2）资本成本确定 由于目前的资料限制，本案例只选取了截止2007年已经审计的数据。 债务资本成本确定：2003年7月14日，网易以私募的方式发售了2023年7月15日到期的零息可转换债券。当年债务资本成本根据当年利息和负债的情况确定。 股权资本成本确定：无风险收益率采用联邦基金利率(FFO)(数据来自美联储官方网站)；β系数数据从标准普尔(Stanard&Poor)旗下机构Capital IQ的分析数据，网易3—5年历史分析均为0.88，主要竞争对手盛大、巨人、搜狐分别为O.91、O.98、1.14；组合收益率用S&P500的各年收益率进行了回归分析，从2003到2007年的收益率分别为23.4％、8.61％、2.96％、12.7％。3.4％。 在计算股权资本成本率时可借助资本资产定价模型（CAPM），用公式（5-1）表示为： Ks = Rf + β×（Rm - Rf） （5-1） 其中：Ks为股权资本成本率；Rf为无风险收益率，通常认为国债收益率为风险收益率；β为企业股票相对整个资本市场的风险系数，可由统计分析得出；Rm为市场组合收益率。 根据CAPM计算公式，得出网易自2003年连续5年股权资本成本如下表(表5-1)： 表5-1 网易Ks计算图 Year 2003 2004 2005 2006 2007 Rf 1.13％ 1.35％ 3.22％ 4.97％ 5.02％ Rm 23.40％ 8.6l％ 2.96％ 12.70％ 3.40％ β O.88 0.88 O.88 O.88 O.88 Ks 20.73％ 7.74％ 2.99％ 1l.77％ 3.59％ 5.3.2 EVA计算和对比评价 （1）历史对比 在计算完网易最近几年EVA之后，将EVA变化趋势与其他绩效指标的趋势相比较，看是否一致。计算过程与结果见下表(表5-2)： 表5-2 网易连续5年EVA等数据计算 单位：元年份 2003 2004 2005 2006 2007 总资产 1,786,692,092 2,450,140,394 3,624,985,519 4,373,707,830 4,685,451,583 负债总额 905,667,677 1,096,894,878 1,233,892,158 1,468,039,649 1,287,025,952 资产负债率 50.69% 44.77% 34.04% 33.57% 27.47% NOPAT计算： 　 　 　 　 　营业外支出-营业外收入 5,410,171.00 507,428.00 -540,628.00 1,239,105.00 -1,084,240.00 加：利息费用 0 3,877,129.00 344,859.00 0 0 加：汇兑损失 0 0 8,360,834.00 958,435.00 50,891,094.00 加：研发支出 19,120,827.00 34,362,806.00 90,170,092.00 153,162,158.00 180,734,713.00 减：战略支出本期摊销 15,542,780.00 22,556,119.00 47,884,575.00 92,565,018.67 141,355,654.33 总调整额 8,988,218.00 16,191,244.00 50,450,582.00 62,794,679.33 89,185,912.67 总调整额*（1-税率） 6,022,106.06 10,848,133.48 33,801,889.94 42,072,435.15 59,754,561.49 加：递延税负债增加或资产减少 0 9,669,543.00 3,940,854.00 0 0 减：递延税负债减少或资产增加 9,669,543.00 0 19,929,499.00 6,294,069.00 43,504,399.00 税后净利润 322,872,724.00 441,420,682.00 931,990,169.00 1,242,377,538.00 1,264,011,758.00 NOPAT 319,225,287.06 461,938,358.48 949,803,413.94 1,278,155,904.15 1,280,261,920.49 资本成本计算： 　 　 　 　 　普通股权益 881,024,415.00 1,353,245,520.00 2,391,093,361.00 2,905,668,181.00 3,398,425,631.00 减：其他利润 5,410,171.00 507,428.00 -540,628.00 1,239,105.00 -1,084,240.00 加：研发支出 19,120,827.00 34,362,806.00 90,170,092.00 153,162,158.00 180,734,713.00 减：战略支出本期摊销 15,542,780.00 22,556,119.00 47,884,575.00 92,565,018.67 141,355,654.33 表5-2 网易连续5年EVA等数据计算（续表） 单位：元

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