上市公司再融资方式选择研究(四)

    （一）再融资总体规模

    在2008年到2013年间，我国股票再融资资金已由2008年最初的2500.57亿元迅速上升到2013年的3354.07亿元，实现了显著的提高。其中，2009年由微弱下滑趋势，同比降低19.08%，而在2010年又有较大幅度的回升，再融资总额为4942.48亿元。2011年和2012年，我国再融资总额再次呈现出不同程度的下滑，2013年又有所回升。由此可见，近几年来我国再融资总额呈现较大的震荡趋势，具体数据如表1所示。

    表1 2008—2013年上市公司再融资资金量比较

    2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年

    配股（亿元） 151.57 105.97 1438.25 421.96 121.00 475.75

    公开增发（亿元） 362.54 255.86 377.15 132.05 104.74 80.42

    定向增发（亿元） 1909.26 1614.83 2172.68 1664.50 1867.48 2246.59

    可转债（亿元） 77.20 46.61 717.30 413.20 157.05 551.31

    再融资资金（亿元） 2500.57 2023.27 4842.48 2631.71 2250.27 3354.07

    注：根据中国证监会统计数据整理

    （二）再融资方式选择

    在1998年之前，上市公司再融资惟一的方式是配股，而2000年之后，增发的方式逐渐成为了上市公司再融资的另一种方式，2001年以来，可转债融资的方式也逐渐成为上市公司所追捧的再融资方法。我国的上市公司在选择企业的再融资方式时主要考虑再融资的门槛高低、再融资的难易程度以及融资额的大小等。随着经济的不断发展, 我国上市公司再融资的格局逐渐由配股占主导的再融资模式演变成由增发、配股和可转换债券3 种方式并驾齐驱。

    笔者就2008年—2013年的上市公司再融资的方式进行分析，具体数据如表2所示。从表中可以看出，定向增发成为我国上市公司再融资的主要方式。同时，公开增发的占比逐年下降，可见上市公司逐渐减少通过公开增发的方式来筹资。配股的再融资方式在2010年有较大幅度的上涨，占到30.57%，而在2011年和2012年有所下降，特别是在2012年，仅占到5.38%。可见2008年以来，配股不再是上市公司再融资的主要方式。

    表2 2008—2013年上市公司再融资方式比较

    2008年 2009年 2010年 2011年 2012年 2013年

    配股占比 6.06% 5.24% 30.57% 16.03% 5.38% 14.18%

    公开增发占比 14.5% 12.65% 7.79% 5.02% 4.62% 2.40%

    定向增发占比 76.35% 79.81% 44.87% 63.25% 82.99% 66.98%

    可转债占比 3.09% 2.30% 15.24% 15.70% 6.98% 16.44%

    再融资资金（亿元） 2500.57 2023.27 4842.48 2631.71 2250.27 3354.07

    注：根据中国证监会统计数据整理

    长期以来，我国上市公司不重视对投资项目的可行性研究，导致所筹集到的资金频繁地变更投向，或资金到位之后不能按照原先的计划投入，造成了大量资金的浪费和闲置，使得企业投资项目的效率低下。根据统计数据显示，在2012年初实行增发或配股的上市公司中，约有50多家公司发布预亏公告或亏损年报。上市公司的业绩下滑，再融资效率低下，使得我国投资者的投资意愿逐渐减弱，如果这个问题长期得不到有效地解决，则对我国上市公司本身及融资市场的发展都是不利的。

    五、上市公司再融资存在的问题

    （一）明显的政策导向性

    我国现代证券市场产生于计划经济体制和市场经济体制交替的年代，其发展不可避免的会受到计划经济体制的影响，有非常强的计划性。国家的各种宏观经济政策和产业政策会对证券市场的发展进程产生极大地影响，属于典型的政策导向型，这在我国上市公司股权再融资方式的选择中有明显的体现。以前，证监会只允许配股方式的实施，上市公司因此多采用配股的再融资方式；现在，证监会的政策引入了增发的再融资方式，上市公司则又转向推行增发再融资。上市公司再融资方式的选择与国家再融资政策密切相关，受政策干扰大，具有一定的非独立性和盲从性。

    （二）偏好股权投资

    根据优序融资理论，企业融资通常都遵循所谓的“啄食顺序”，即先内源融资、再外源融资，在外源融资中优先考虑债权融资，不足时再考虑股权融资，以减少对公司价值产生的负面影响，增加公司价值。而我国上市公司的实际操作却与之相反，据相关数据统计，我国上市公司的资金缺口并不大，与欧美发达国家上市公司相比资产负债率较低，在完全可以利用银行贷款解决资金不足的情况下，仍然大费周折进行股权融资。

    （三）融资后公司效益下降

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