内 容 摘 要III
AbstractIV
一、融资1
二、融资方式的种类1
（一）内源融资方式----企业首选2
（二）外源融资方式2
1、直接融资方式3
2、间接融资方式4
三、企业融资策略的选择5
（一）民营企业不同发展阶段的融资特点5
1、创业期的融资特点5
2、成长期的融资特点5
3、成熟期的融资特点5
4、衰退期的融资特点6
（二）当前民营企业资本结构与融资效率现状6
1、民营企业融资现状6
2、民营企业资本结构现状9
3、民营企业资本结构不合理及融资效率低下的原因分析12
（三）民营企业融资的优化策略14
1、民营企业不同发展阶段的融资策略选择14
2、优化企业资本结构，提高融资效率16
3、金融机构应发挥积极的促进作用18
内 容 摘 要
企业要发展，必须有资金的支持，除了通过自身积累外，借助金融市场进行外部融资是必经之路，因此探讨企业发展与融资的问题是十分必要的。现代金融体制为企业融资提供了多种可供选择的渠道，如何识别这些渠道的利弊，是每一个志在长远的企业需要认真思考的问题。在市场经济条件下，企业融资是借助各类资金市场通过各种融资工具完成的，外部不同的融资工具、企业不同的资本结构、企业不同的发展阶段共同作用形成企业选择不同的融资模式。下面主要从金融市场资金主要需求者---企业的角度，谈谈对企业融资方式的个人看法，并通过对我国民营企业的实证分析，探讨融资的选择策略，并希望以此作为大家深入探讨的一个契机。
本文从总体上分成三大部分。第一部分是融资基础知识介绍；第二部分是融资方式的种类说明，详细剖析各种融资方式的特性；第三部分是实证研究，以在我国改革开放30年中表现突出的民营企业为研究对象，首先分析民营企业在不同发展阶段的融资特点，然后对其进行资本结构与融资效率现状分析，最后提出民营企业应采取的融资优化策略。
关键词：现代金融体制；资本结构；融资策略；民营企业
论公司融资政策
任何一个企业，无论它是什么性质、什么规模、处于什么成长周期等等，都必然要面对融资问题。企业发展需要融资，融资是企业经营决策的一项主要内容。企业融资的实质，是对资金的配置过程，是对资金进行科学合理的组织来最大限度地减少资金浪费和实现企业价值最大化。
一、融资
融资是一个企业的资金筹集的行为与过程。也就是公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。公司筹集资金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一定的方式去进行。我们通常讲，企业筹集资金无非有三大目的：企业要扩张、企业要还债以及混合动机（扩张与还债混合在一起的动机）。
企业融资策略，指的是针对企业自身的特征、成长规律、选择可行的融资渠道（融资方式），选择最佳融资方案的过程，使资本结构达到最优，融资效率达到最大，从而实现企业持续快速发展和实现企业价值最大化。
二、融资方式的种类
在市场经济中，从融资主体角度，可对企业融资方式作三个层次的划分；第一层次为外源融资和内源融资；第二层次根据资金供求双方的交易选择方式(是否通过金融中介的代理选择)将外源融资划分为直接融资和间接融资；第三层次根据金融工具的法律性质，对直接融资和间接融资再作进一步的细分，可分为权益性资本融资(又称股权融资)和债务融资。其关系如表2.1所示。
2.1各种融资方式及其相互关系
资金性质
融资渠道或融资方式
来源
自有资金
资本金
内源融资
折旧基金
留存利润
发行股票
直接融资
外源融资
借入资金
发行债券
其他企业资金
民间资金(民间借贷和内部集资)
外商资金
银行信贷资金
间接融资
非银行金融机构(融资租赁、典当)
商业信用
（一）内源融资方式----企业首选
就各种融资方式来看，内源融资不需要实际对外支付利息或者股息，不会减少企业的现金流量；同时，由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，使得内源融资的成本要远远低于外源融资。因此，它是企业首选的一种融资方式，企业内源融资能力的大小取决于企业的利润水平，净资产规模和投资者预期等因素，只有当内源融资仍无法满足企业资金需要时，企业才会转向外源融资。
表2.2 内源融资的来源及特点
分类
来源渠道
特点
投资者
内源融资
股东融资
主要股东投资
（原始资本）
原始启动资本，是企业承担债务的基础
主要股东
保留赢余（公积金、公益金、未分配利润）
来自税后利润，无风险，融资成本低，但数量有限
主要股东
债权融资
主要股东及亲友的贷款
企业创业初期常见，透明度高，灵活性强，但利息成本较高
主要股东及亲友
事业天使借款
指定用途，受监督
有管理或技术
技能的人士
企业内部职工借款
以风险抵押金出现
企业职工
（二）外源融资方式
企业的外源融资由于受不同筹资环境的影响，其选用的筹资方式也不尽相同。一般说来，分为两种：直接筹资方式和间接筹资方式。
企业外源融资究竟是以直接融资为主还是以间接融资为主，除了受自身财务状况的影响外，还受国家融资体制等的制约。从国际上看，英美等市场经济比较发达国家的企业历来主要依靠市场的直接融资方式获取外部资金，７０年代以前，通过企业债券和股票进行的直接融资约占企业外源融资总额的５５％－６０％；日本等后起的资本主义国家则相反，企业主要依靠银行的间接融资获取外部资金，１９９５年以前，日本企业的间接融资占外源融资的比重约为８０％－８５％。７０年代以后，情况缓慢的发生了变化，英美企业增加了间接融资的比重，日本则增加了直接融资的比重。由此可见，如何搞清各种不同的外源融资方式的不同特点，从而选择最适合本企业的融资方式，是企业面临的一个相当重要的问题。下面对直接融资和间接融资逐一加以详细的介绍。
1、直接融资方式
我国进入９０年代以来，随着资本市场的发展，企业的融资方式趋于多元化，许多企业开始利用直接融资获取所需要的资金，直接融资将成为企业获取所需要的长期资金的一种主要方式，这主要是因为：首先，随着国家宏观调控作用的不断减弱和困难的财政状况，国有企业的资金需求很难得到满足；第二，由于银行对信贷资金缺乏有效的约束手段，使银行不良债务急剧增加，银行自由资金比率太低，这预示着我国经济生活中潜伏着可能的信用危机和通货膨胀的危机；第三，企业本身高负债，留利甚微，自注资金的能力较弱。 在市场经济条件下，企业作为资金的使用者不通过银行这一中介机构而从货币所有者手中直接融资，已成为一种通常的做法，由于我国资本市场的不发达，我国直接融资的比例较低，同时也说明了我国资本市场在直接融资方面的发展潜力是巨大的。改革开放以来，国民收入分配格局明显向个人倾斜，个人收入比重大幅度上升，与此相对应，金融资产结构也发生了重大变化。随着个人持有金融资产的增加和居民投资意识的趋强，对资本的保值、增值的要求增大，人们开始把目光投向国债和股票等许多新的投资渠道。我国目前正在进行的企业股份制改造无疑为企业进入资本市场直接融资创造了良好的条件，但是应该看到，由于直接融资，特别是股票融资无须还本付息投资者承担着较大的风险，必然要求较高的收益率，就要求企业必须有良好的经营业绩和发展前景。2、间接融资方式
我国的股票市场和债券市场从无到有，已经有了很大的发展，但是，从社会居民的金融资产结构来看，银行存款较之股票和债券仍占有绝对的优势，而且，大部分企业的资金来源也仍旧以银行为主，尤其是在解决中小企业融资问题上，由于上市指标主要用于扶持国有大中型企业，而中小型企业，特别是非国有企业基本上与上市无缘，就使得通过银行的间接融资成为中小企业融资的主要方式。表2.3 外源融资的来源及特点
分类
来源渠道
特点
投资者
外源融资
股权融资
私募方式
创业投资
20年来发展迅猛，中小型高科技企业的融资方式
创业投资家或机构
场外发行和交易市场
机构投资者、有限合伙制机构参与的投资场所，以股权交易和发行新股筹资，是中小企业股权整合的市场
个人或各种机构投资者
公募方式
主板市场
只有少数的大中型企业采用
二板市场
成长性较好的中小型企业融资和创业投资的重要场所
各种投资者
债务融资
直接债务融资
发行商业票据
少数信用级别较高的大中型企业采用
相关客户
发行债券
少数发展良好、社会信誉较好的中小型企业采用
社会公众
商业信用
供货方以延期收款或购货方以预付方式供给企业的信贷
相关交易客户
间接债务融资
银行信用
传统的主要的融资途径、存在信息不对称、道德风险
商业银行
非银行金融机构贷
款
银行以外的其他金融机构提供的货款
非银行金融机构
融资租赁
常见，风险、成本较低，方便灵活
相关金融机构
三、企业融资策略的选择
基于以上的分析，融资策略的选择其实是因企业而异，而任何企业都要经历一个产生、发展、成熟与衰退的过程，企业在其生命周期的不同发展阶段呈现出不同特点，所面临的资金需求状况和可利用的融资手段也不同，因而融资特点也不尽相同。
在过去的改革开放30年中，民营企业创造了极大的社会财富，为中国经济作出了巨大的贡献，他们开拓了中国经济发展的新局面，成为国民经济发展的推动力，国家税收的重要来源，民众就业的主渠道和自主创新的生力军。不仅如此，作为市场经济的探索者，民营企业对整个经济体制的改革提供了思路。为此，本文特意挑选了民营企业作为研究方向，探索民营企业在整个企业生命周期中的融资特性。
（一）民营企业不同发展阶段的融资特点
1、创业期的融资特点
创业阶段的民营企业规模小，盈利能力差，经营风险大，信息严重不透明，所以企业能够选择的融资渠道非常有限。起步所需要的资金一般只能来自于业主的个人投资、以个人名义向亲戚朋友的借款和以个人资产抵押方式从商业银行筹措的少量资金。投入营运后，所需的周期性周转资金主要从银行、信用社及其他融资渠道获得，但数量较少。创业阶段，资金问题一直是限制民营企业发展的一个重要瓶颈。
2、成长期的融资特点
企业在经过较为充分的准备阶段后越过生存危险期进入稳定成长的时期时，民营企业面临着业务扩展的转折点，需要大量的资金投入，如未能及时到所需的发展资金，将错失扩充壮大的良机。此时单靠内源融资已不能满足资金需要，外源融资也很关键。由于在此阶段企业已经有了初步的业务记录，管理水平也有所提高，因而外源融资渠道有所增加。成长阶段所需的资金多长期资金，除了高科技民营企业会得到风险资金的青睐外，一般民营企业多从金融机构获得企业所需要的中长期债务资金。
3、成熟期的融资特点
经过一段时期的成长，企业会步入相对稳定的成熟期，成熟的产品及市场带来资金的正常回笼，企业正处于资金需求的平衡阶段。但是如果遇到扩张机会，仅靠自身的积累来满足资金的需求，还是不够的。此时的民营企业可选择的融资渠道比创业阶段及成熟阶段要多。职业经理人的管理水平，完整的业务记录，较大的规模，可用于抵押的固定资产都是创业期和成熟期的企业所无法比拟的。此时股东和雇员因对企业前景看好而愿意认股。改制后的有限责任公司不仅可以通过非正式股权进行融资，还可以通过上市发行股票进行融资。但是发行债券融资对于我国的中小民营企业来说还是很遥远的事情。如果企业的前景或市场为投资企业、大企业所看中，民营企业还能够获得大企业的参股。
4、衰退期的融资特点
随着市场竞争的加剧和创新能力的锐减，企业由成熟期过度到衰退期。此阶段企业工艺开始落后于同行业，产品走向老化，竞争能力下降，财务状况开始恶化。无论是内源融资还是外源融资都严重恶化，甚至导致企业走向灭亡。在成熟阶段发现企业开始下滑或缓慢上升，如果考虑进行蜕变，成功转换产品，灵活地转换企业形态，准确地选择新的产业领域，企业就可能重获新生。
（二）当前民营企业资本结构与融资效率现状
1、民营企业融资现状
当前我国民营企业整体融资效率低，主要体现在：企业严重依赖内源融资，债权融资缺乏效率，外部股权融资因为各种条件的限制更缺乏效率。
民营企业严重依赖内源融资
据世界银行专管民营事务的分支机构—国际金融公司（IFC，1999）在中国北京、成都、广东、顺德、浙江、温州等地对600多家民营企业开展了调查活动，调查结果见表3.1。在我国，民营企业的融资，无论是初创时期还是发展时期，都严重依赖内源融资渠道。在90年代，中国民营企业初创时期的启动资金有90%以上主要来自资金持有者、当初的合伙人以及他们的家庭。在初创期过后的后继投资中，样本企业仍然严重依赖内源融资，其中至少62%的资金依靠业主自有资金或企业的前期利润来解决[4]。21世纪初，企业所需资金也大部分依靠内源融资。根据2002年IFC的调查(见表3.2)，企业创业阶段内源融资所占的例达到82%以上，且依靠个人自筹资金的份额超过84%。成长阶段内源融资比例为63.5%，其中业主投资仍然占绝大部分。成熟阶段内源融资比例虽有所下降，但仍占57.6%。
股权融资占外源融资的比重较小
由于民营企业自身实力有限，很难在资本市场通过发行股票融资。我国股票市场自建立至今，被赋予了为国有企业服务的特定功能，为使国有企业通过改制重新焕发活力，我国股票市场以促进国有企业改革为宗旨，重点扶持国有大中型企业上市融资，民营企业极难获得上市融资的机会。截至2003年上半年，有446家民营企业上市发行股票，其中直接上市的民营企业只有169家，占上市公司总数的13%，买壳上市民营企业达到277家[5]。这个数字对于众多的民营企业来讲是微不足道的，因此可以说，民营企业要在主板上市非常困难，即使上市也要付出比一般国有企业高得多的成本。2004年6月25日，我国证券市场的深圳中小企业板正式营运，至2005年底，已有50家中小企业（大部分是民营企业）上市。中小企业板的开设及运行，拓宽了民营企业融资的渠道，对民营企业的融资起到了一定的促进作用，也解决了部分民营企业的融资困难问题，但是由于中小企业板门槛较高，绝大多数民营企业心有余而力不足，中小企业板的开设并不能从根本上解决民营企业的融资问题。根据李扬（2001）提供的对北京、天津、浙江及河北的352家企业调查结果，样本企业通过上市融资只占总规模的0.8%[6]。
表3.1北京、顺德、温州地区民营企业融资结构（%）
经营年限
自有资金
银行贷款
非金融机构融资
其他渠道
短于3年
92.4
2.7
2.2
2.7
3～5年
92.1
3.5
0.0
4.4
6～10年
89.0
6.3
1.5
3.2
长于10年
83.1
5.7
9.9
1.3
合计
90.5
4.0
2.6
2.9
资料来源：格雷戈里、塔涅夫.中国民营企业的融资问题.经济社会体制比较，2001，（6）
表3.2北京、天津、成都、杭州民营企业的融资结构(%)
所有者
保留盈余
非正式股权
上市
股票
银行
贷款
信用社
贷款
商业
信贷
非正式信贷
发行
债券
北京
53.9
12.1
1.4
0.7
15.5
1.9
11.8
2.6
0
天津
56.5
11.7
1.3
0.5
15.2
2.0
10.9
1.8
0
成都
55.8
10.5
0.9
0.4
15.3
2.4
11.9
2.7
0
杭州
57.6
12.1
1.3
0.7
14.8
1.9
9.8
1.8
0
平均
56.0
11.6
1.2
0.6
15.2
2.1
11.1
2.2
0
资料来源：IFC对北京、天津、成都、杭州的418家民营企业的调查。转引自：陈梅.我国民营企业融资方式选择研究：[辽宁工程技术大学硕士范文].阜新：辽宁工程技术大学，2004，21-24.经作者计算整理。
其他股权融资现象也很鲜见。根据IFC（2002）调查，企业创业阶段仅为1.8%；成长阶段为1.5%，全部来自于非正式股权，包括风险投资和少部分天使投资；成熟阶段为2.2%，主要来自于股票发行。
债务融资是外源融资的主要来源
（1）银行信贷是民营企业外源融资的主要来源，但比重小。民营企业由于底
子薄，自有资金少，民间融资渠道又不十分畅通，因此资金的主要来源仍然是金融机构信贷。但是长期以来，我国银行信贷被赋予为国有企业服务的特定功能，发放贷款唯“成份”论，极大多数资金被用以支持国有企业，近年来，国家宏观政策虽然原则上解决了对民营企业的信贷问题，但实际操作过程中仍没有得到实质性的改善。民营企业所能得到的信贷资金种类非常单一，获得债务融资的难度很大。1999年上海金融机构对民营企业的贷款只有0.15%，即使是以民营企业为己任的民生银行，其对民营企业的贷款也只有6.87%。根据2002年IFC的调查，民营企业债权融资中，在创业阶段，企业从银行获得的贷款仅为1.2%，而从信用社获得贷款几乎是不可能的。在成长阶段，银行贷款在债权融资中的比重有所提高，达到17.6%，主要由短期银行贷款和少部分中期银行贷款构成。此时，企业可获得一定量的信用社贷款，但比例不大，仅占4.3%。在成熟阶段，银行贷款比例日益提高，达到25.5%，成为企业外源融资的主要渠道[7]。
各种调查均显示，规模越小的企业，其贷款要求被拒绝的比率越高。比较有代表性的数据资料是：第一，据调查，60.5%的中小企业没有1～3年的中长期贷款，即使能够获得，仅10%能满足需要，52.7%部分满足需要，31.3%不能满足需要[8]。第二，世界国际金融公司（IFC，1999）在我国进行的调查表明，中小民营企业很难获得银行贷款。小企业贷款申请失败的概率为23%，中型企业申请失败的概率为22.13%，而大型企业失败的概率仅为12%。从数字上看，贷款成功的概率不是很低，但是考虑到中小民营企业申请贷款的比率很低（见表3.3），我们可确定地认为，我国中小民营企业在取得银行贷款方面面临着严重的困难。
表3.3按企业规模分类的贷款申请及其结果
企业规模
（人）
企业数量
（家）
申请比例
（%）
申请次数
（次）
成功数量
（家）
成功率
（%）
贷款规模
（万元）
＜51
235
0.17
209
159
0.76
1048.1
51～100
72
0.46
274
214
0.78
478.8
101～500
82
0.63
449
391
0.87
634.5
＞500
29
0.83
227
199
0.88
2282.6
资料来源：IFC的企业调查，2000年。引自：李扬、杨思群.中小企业融资与银行.上海：上海财经大学出版社，2001，81
（2）商业信贷是外源融资的重要渠道。商业信贷是创业阶段主要的融资形式。据IFC（2002）的调查，样本企业商业信贷占债权融资总额的65.16%，由于资金匮乏，不得不依附于大型企业，与之建立长期的供货关系，以通过赊销原材料的方法来维持企业的生产。在成长阶段，商业信贷的比例依然较高，占11.6%。
（3）非正式信贷是民营企业外源融资的重要补充。虽然非正式信贷融资（主要包括民间借贷和融资租赁）的费用较高，但由于民营企业的融资渠道非常狭窄，企业资金周转困难，所以不得不求助于非正式信贷融资。
融资成本高
民营企业数量众多、地域分散、规模小，因此融资需求总量庞大，但每笔金额小，而且资金需求分散、周期短、随机性大。金融机构对民营企业贷款的审核、发放、催还及提供存取、代收、转账等服务时，需要花费更多的人力与财力。同时，由于企业很难从金融机构获得足够资金，因而只能以较高的成本通过其他途径获得所需资金。较高的融资成本，既增加了民营企业的融资风险，也连带影响企业的经营业绩。
2、民营企业资本结构现状
资产负债率相对较高，财务风险大
由于历史和经济体制等多方面的原因，我国中小民营制造企业的资产负债率从总体上讲水平偏高。2002年资产负债率平均为61.78%，2003年为60.40%（见表3.4），而同期大型制造企业的资产负债率只有55.94%和54.82%，同期全国企业平均资产负债率分别为58.72%、59.05%（见表3.5）。中型民营制造企业的资产负债率要高于小型企业，但是，小型企业流动负债占总负债的比率却很高，这是由于小型企业规模小，财务结构脆弱，与中型企业相比更不容易得到商业银行的贷款。
资产负债率呈两极分化
民营企业的资产负债率并不均处于一定的较小范围的区域，而是差距非常大，有的非常高，有的非常低，向两个极端发展。由于我国证券市场发展时间不长，许多功能还不完善，在政策上我国主板市场更倾向于支持大型国企，因此，中小民营企业不得不依靠自身积累和向银行贷款、向朋友借债完成发展所需资金的筹集。因此，这类企业呈现高负债的状况。相反，得以上市的民营企业却采取了低负债的资本结构。如已经在中小企业板上市的中小制造企业中，资产负债率呈现出严重的两极分化现象。一方面，同一年份不同的企业资产负债率相差悬殊，如2002年资产负债率最高的是中捷股份为67.66%，而最低的是江苏三友，只有30.32%；2004年资产负债率最高的是飞亚股份为67.48%，而最低的是七匹狼，只有12.93%，相差54.55%。另一方面，同一企业不同年份资产负债率变化较大，如盾安科技的资产负债率2002年为60.39%，2004年只有18.74%。
表3.4国有及规模以上非国有工业企业资本结构比较
企业规模
流动比率
产权比率
资产负债率(%)
长期负债与所有者权益之比(%)
资金利润率(%)
2002
2003
2002
2003
2002
2003
2002
2003
2003
平均
1.02
0.70
1.53
1.45
59.83
58.54
25.61
27.97
6.00
大型
1.04
1.05
1.29
1.23
55.94
54.82
32.69
28.15
7.00
中型
0.97
1.02
1.76
1.56
63.55
60.48
25.29
35.94
6.00
小型
1.04
1.04
1.53
1.56
60.00
60.31
18.84
19.82
5.00
中小型
1.01
1.03
1.65
1.56
61.78
60.40
22.07
27.87
5.50
注：全部资金是指流动资产年平均余额与固定资产净值年平均余额之和。
资料来源：《中国统计年鉴》2003～2004年。经作者计算整理。
表3.5资产负债率比较单位：%
年份
2000年
2001年
2002年
2003年
全国企业
60.85
58.97
58.72
59.05
上市公司
50.01
50.9
50.91
64.88
民营上市公司
47.05
48.95
51.68
54.96
资料来源：李恺.民营上市公司资本结构效应分析.中国投资，2005，(6)：120
负债结构不合理
据IFC（1999）的调查报告，当前制约中国私营企业发展的关键因素是能否获得融资，特别是长期融资。民营企业的负债结构中，长期借款少，短期债务负担过重，对偿债能力带来负面影响。从长期负债与债务总额之间的比例及流动比率来看，长期负债占债务总额的比重较低，而流动比率与一般参考数值的差距更为明显。流动资产不足以偿付流动负债，说明短期流动性不足，债权人权益受保护的程度下降。由于中小民营企业无法从现有的金融体系筹足所需的资金，证券市场又与企业无缘，只有转向民间资本和股东等个人借款。这些资金大多为短期借款，造成了企业长期负债少，直接导致企业短期负债的比率过高。
股权结构单一
在企业的权益结构中，实收资本占的比例较大。《中国统计年鉴》显示，2003年全国中小工业企业实收资本占所有者权益的比例平均达到了72%，其中中型企业为67%，小型企业达到79%。另据一项资料显示，全国乡镇企业的其他权益资本仅相当于其实收资本的26.6%、所有者权益总额的1.01%，乡镇企业也是民营企业很重要的一部分，也可以侧面说明问题[9]。另外，在民营企业的权益结构中，除了企业内部逐渐积累增加留存收益之外，其他股权融资来源很少。股权结构单一也反映了民营企业资本结构的单一。
总的说来，目前民营企业的融资效率低下，融资结构不合理。资本结构不具有太大的稳定性，其中短期性、流动性的资本结构占有较大的比例，使得企业的资本结构很难处于优化合理状态。从企业筹资效率来讲，由于负债率偏高导致企业融资成本偏高，从而影响企业的权益资本收益率，同时还由于负债率偏高，使企业债务风险越来越大，最终导致从企业资金的产出效率降低。
3、民营企业资本结构不合理及融资效率低下的原因分析
表面原因分析
外源融资困难
内部融资获得途径是最容易的，而债权融资和外部股权融资则相对较难。从前面的分析中知道，我国民营企业融资结构比较单一。从内部融资看，创业期股东的投入和盈利再投入占企业资金来源的大部分。从债权融资看，民营企业所能得到的信贷资金种类单一，且不能满足资金需求。我国中小民营企业贷款申请失败的概率远低于大企业，上市融资与大企业相比，也显得尤为困难。
资金清偿能力弱
资金清偿能力是指融资主体对筹集资金的到期偿还能力，不仅可反映资金再循环的效果，而且可体现资金的信用状况。内部融资和股权融资不需要偿还本金，不会产生因不能偿债而产生的各种风险和不利影响。债权融资可能带来信用风险和各种不利因素，导致融资效率的降低。大企业通常资信高、效益好，清偿力较强，不会对融资效率产生影响。而中小民营企业资信度低，借款一旦逾期则很难得到后续资金，会大大影响其融资效率。
表3.6中小企业形成的不良资产比例（%）
西安
东莞
台州温州
北京
威海
平均
中小企业形成的不良资产占比
90.75
82.40
21.00
46.54
79.00
63.93
其中：企业破产占比
45.73
13.60
16.00
14.00
20.30
21.93
破产后保全的银行资产占比
15.75
9.36
40.00
0.00
52.41
23.50
其中：企业兼并占比
26.42
3.50
0.40
4.70
17.18
10.44
兼并后保全的银行资产占比
55.86
55.44
0.00
64.00
66.66
48.39
从现实中看，中小民营企业的资金清偿能力远逊于大企业。据统计，中小企业形成的银行不良贷款占银行全部不良贷款的63.93%[10] 。中国人民银行金融研究局从2003年开始，从全国东、中、西部有代表性的5个地区和6个城市1105户中小企业为样本所在的商业银行进行的调查资料也充分说明了这一点（见表3.6）。
本质原因分析
从中小民营企业内部看，民营企业长期依赖金融机构贷款而造成的资本金缺乏与信用状况普遍恶化，造成金融机构贷款增加；从金融机构看，向商业银行体制转变的各家金融机构开始强化风险意识、改善信贷资产质量，特别是各商业银行均逐渐实行资产负债比例管理，将大大强化金融机构重视信贷质量的意识。因此，民营企业不良的资本结构及信用状况恶化将使金融体系向中小民营企业融资时更加小心。
民营企业的生命周期特点决定早期民营企业融资效率低下
在民营企业的创业期，生产和经营活动具有高度的不确定性，这就使得银行无法准确判断对其投资的收益率，向其发放贷款也面临逆向选择风险。同时，处于创业期的民营企业既没有抵押能力，又没有信贷记录，考虑盈利的商业银行一般不太可能向其发放贷款。我国的民营企业在创办的初级阶段及后续的很长一段时间不得不依靠业主的社会关系网络融资。在民营企业的成长期，企业有了一定的抵押能力和信贷记录，企业在与银行发生借贷关系之后，其内部的信息和隐藏行为逐渐变得透明，在被银行掌握了其有效抵押品和信贷记录后，企业将逐步得到银行的支持。在民营企业的成熟期，生产经营活动面临的不确定性程度降低，有了丰富的信贷记录，较高的信息透明度，其融资手段日趋多元化，银行信贷和民间信贷所占的比例也有所下降。
从总体上看，大多数需要融资的中小民营企业处于创业期和成长期，其融资能力有限，经营效益较差。民营企业融资效率低下，资本结构不合理，作为民营企业本身来讲自身很大的缺陷也是重要因素，如技术水平落后，产品档次低、更新换代慢；低水平重复建设，结构趋同；专业化水平低，生产方式落后；管理水平低；缺乏核心技术竞争能力；对宏观经济形式把握不准；缺乏中长期战略目标，等等[45]。
我国金融体系对民营企业融资缺乏效率
在我国这样一个主要是以国有银行为主导，其他金融机构不发达的发展中国家，大型银行贷款远离中小企业是当代银行商业化的重要特征。对商业银行而言，利润最大化是其经营活动的主导思想。而中小民营企业客观上具有一些弱点，因此不容易得到大银行贷款。首先，大多数中小民营企业由于规模狭小，使得其财务经营状况和未来发展前景不易判断。其次，中小民营企业通常情况下很难找到合适资产进行抵押贷款活动，即使能够找到房地产、机器设备等进行抵押，在经民营企业资本结构优化与融资策略研究经济落后地区也会因为产权交易市场不发达而使抵押品难于变现。再次，银行为企业提供每笔贷款的交易成本实际相差无几。由于与大型企业相比，中小企业每笔贷款数额相对较小，这意味着为中小企业提供相同规模的资金银行需要付出更高的成本。而且由于贷款笔数繁多，也加重了日后追债任务的负担。出于以上原因，不管是大银行还是小银行，都不愿意为中小民营企业提供贷款。
从资本市场的角度看，中小民营企业通过中小企业板融资仍然困难重重。中小企业上市融资仍需符合《公司法》和《证券法》的相关要求，这和所有企业寻求上市的要求是完全一致的。从已有的政策法规对中小企业上市融资的要求看，最主要的是中小企业必须达到一定的规模。据估算，从规模上符合上市标准且具有上市融资需求的中小企业仅2000家左右，在全国360万家中小企业中所占比例极低[45]。因此，上市融资并不是中小民营企业融资的主要渠道。
（三）民营企业融资的优化策略
根据前文的分析，在当前我国民营企业融资环境下，民营企业融资方式的优序选择是内源融资—债权融资—股权融资。企业融资渠道的选择是一个多目标决策的过程，优化民营企业的资本结构应以资本结构理论为指导，充分考虑不同发展阶段的融资特点，积极借鉴中小企业融资的国际经验，采取科学的融资策略。针对民营企业资本结构与融资效率所存在的现实问题，优化民营企业资本结构的重点是要优化民营企业内部环境和外部融资环境，提高融资效率。
1、民营企业不同发展阶段的融资策略选择
民营企业的融资是一个受多因素影响的、综合的、系统的、动态的决策过程。企业在不同的成长阶段具有不同的融资特点，从而使企业在不同的发展阶段应采取不同的最优融资策略，在不同的时期需要不同的资本市场来提供多样化的融资服务，即民营企业最优融资策略是动态的[3]。我国中小民营制造企业总的融资策略应是：采用以外源融资为主的融资模式；正确处理内源融资与外源融资的关系，在依赖外源融资的同时，重视企业自我积累；权衡外源融资中股权融资和债权融资的成本和收益，正确处理好两者之间的关系。
创业期的最优融资策略
创业期民营企业发展速度很慢，资产规模小，经营风险大，信誉度极低，没有足够的资产作抵押，创业中后期资金需求量加大，但持续经营能力仍较弱，企业信息披露不充分，破产或停产的机会较大，难以吸引外界投资，不具备偿债能力，想通过银行或资本市场筹措资金的可能性很小。因此，创业期民营企业的主要融资方式是股权融资，最优融资策略是以内源融资为主，同时采取或者合伙、或者通过非正式的融资渠道筹集资本，并积极拓展企业融资路径，与银行和供货单位建立良好的关系，缓解筹资渠道和筹资方式无法选择的矛盾，减轻企业的资金压力。
成长期的最优融资策略
成长期的民营企业快速发展，规模逐渐变大，产品技术不断完善，市场份额民营企业资本结构优化与融资策略研究扩大，利润显著增加，社会信誉度提高。企业急需资金以扩充和壮大自己，而扩充和壮大自己仅仅靠自身积累显然不能满足这种快速发展的要求。但是，成长期企业治理结构一般不合理，资产规模小，没有足够的资产作抵押，抗风险能力差，资本收益率低，这些决定了企业代理成本和财务危机成本较高，债务融资不一定会增加企业的价值。因此，此阶段的最佳融资策略是内源融资、股权融资和债务融资相结合，先股权融资，后债权融资。企业仍然以内源融资为主，充分利用外源股权融资如香港二板市场、中小企业板，以提升企业的规模和市场价值，同时辅以债务融资如商业银行贷款、发行企业债券、票据贴现融资等融资方式。
成熟期的最优融资策略
成熟期是企业生命周期的黄金时期，规模大，组织结构完善，管理经验丰富，有的已成为上市公司，销售量和利润持续增长，财务技术、市场风险低，知名度、信誉度高，容易获得银行贷款。该阶段企业的最佳融资策略是债务融资，适当股权融资配合。最优的融资顺序是内源融资—债权融资—股权融资。三种融资模式相互促进、相互影响。
衰退期的最优融资策略
处于衰退期的企业，产品过时，缺乏竞争力，设备老化，工艺落后，创新意识淡薄，管理层矛盾层层，企业快速滑坡。此时的企业唯有进行经营战略调整，谋求摆脱各种困境，如成功地转换产品，灵活地转换企业形态，准确地选择新的产业领域，企业才可能重获新生。可以采取将现有资产变现、资产担保融资（包括应收账款贴现融资、存货融资）、风险投资等方式为新业务筹措资金，而争取银行贷款是民营企业走出衰退期进入另一个生命周期的现实选择。
2、优化企业资本结构，提高融资效率
科学确定企业合理的资本结构
民营企业资金有限，融资能力差，经营风险大，所以，如何科学确定企业资本结构尤为重要。资产负债率多高时，企业价值才会最大？不同的学者有不同的观点。在具体企业，权益资本和债务资本两部分的比例多少为最佳，这要根据多种因素来分析，比如企业所经营的行业、企业本身的规模和实力、企业成长模式、企业的收益能力、风险程度、资金需求量、企业偿债能力、资金成本率以及市场开拓等方面都对资本结构有不同程度的影响。企业大量借入资金，固然能迅速扩大规模，提高竞争力，提高收益率，但过度举债也可能增加财务风险，降低举债能力，降低信用等级，甚至引起财务危机使企业倒闭，所以民营企业应慎重选择资本结构。
民营企业在不同发展阶段，应有不同的资本结构。一般来说，在民营企业成长初期尚不具备负债的能力，在这一阶段的资本结构主要是权益资本，债务资本的比例很低。在成长阶段，资本结构中债务资本的比例应略高于权益资本的比例。这主要是由于债务资金成本一般低于权益资金成本，举债能降低企业的综合资本成本，提高投资者的投资回报率，增加投资者的权益，但又不能完全忽视债务资本高风险的特点，过高负债会加大企业的财务风险，不利于企业的健康发展，因而债务资本和权益资本的比例以6:4比较落合理。成熟期的企业不能过度举债，一则此时企业已积累了一定的权益资金，对外界举债筹集的资金并不十分依赖，二则企业的发展速度减慢，没有必要举债，所以从稳健性的角度考虑，债务资本和权益资本的比例为3:7时，企业的财务风险较小，企业相对而言比较安全，不会有破产清算的风险。同时处于这一比例的资本结构既可以使企业不会因为举债太多而财务风险增大，也不至于全部是权益资本而使综合资本成本增大，从而降低了资本收益率。在衰退期，企业负债筹资不具备实际条件，而且债务筹资的价值也不大，因此企业资本结构主要是权益资本。
重视自我积累，增强内源融资能力
民营企业资本结构的优化需要企业自身不断提高融资能力，为获得多元化的资金支持创造条件，需要通过转变融资理念、改善内部治理以及缓解信息不对称问题为扩大融资渠道、优化资本结构提供前提和基础。
（1）发展现代企业企业制度，提高融资能力。企业融资能力的强弱，资本结构的优化，最终取决于企业的自身素质。民营企业一部分由家族式企业发展而来，企业规模扩大了也仍然没有摆脱家族企业、家庭管理的模式。投资主体与经营主体重叠，尚未形成投资主体多元化的企业法人治理结构，缺乏有效的监督约束机制，使民营企业在利用资本市场进行融资活动和通过扩股、合并、承债收购、股权置换等资本经营手段提高融资能力时受到极大的限制，自然不利于资本结构的优化。因此，民营企业应积极改善企业内部治理结构并进行制度创新和管理创新，以切实提高企业经营绩效和融资能力。民营企业应明确界定产权，改进其产权组织形式，调整优化组织结构，并根据自身生产经营情况调整优化企业内部管理方式，尤其要规范财务管理和完善内部监督机制，通过建立企业预警体系降低经营风险，提高盈利能力和资金偿还能力。
（2）缓解信息不对称问题，降低融资交易成本。要克服信息不对称问题造成的融资瓶颈制约，除了健全完善民营企业本身治理结构之外，还应树立良好的企业形象，规范其对外财务信息披露行为，降低其相对较高的外部融资的信息成本。一方面，应构建民营企业的信息披露机制，通过提供相关业务记录和财务资料提供其信息透明度，与商业银行贷款原则相衔接，为民营企业从低层级资本市场融资走向高层级资本市场融资提供可能。另一方面，民营企业应积极利用各类民间商会、行业协会和中介机构的信息渠道加强与投资主体的交流沟通，为其提供有关企业生产经营状况、市场发展前景等方面的客观信息。
3、金融机构应发挥积极的促进作用
除了企业的自身努力外，其实社会上很大的呼声是希望金融机构加大对民营企业的扶持力度。民营企业融资难近几年几乎每年“广东两会”都成为委员代表热论的焦点。在2008年的“广东两会”上，民建广东省委会递交的关于“拓宽融资渠道，加快民营经济发展”的提案中，谈到了“如何进一步加强金融机构对民营企业的服务力度”的问题，他们认为，国有商业银行要增强服务意识，建立中小型企业信贷部，增加对民营企业的贷款份额，增加金融服务品种；提高对民营企业贷款的积极性，可考虑扩大银行对民营企业贷款的浮动区间；其次，建立规范的民营企业抵押贷款制度，完善抵押登记、资产评估等制度；第三，允许民营企业以土地和房产使用权、有价证券，以及专利、商标等作抵押、质押进行融资。对实物资产较少，处于创业初期的民营企业，可探索根据企业现金流量和订单情况发放贷款的新途径。此外，发展票据交易市场，发展民营企业的货币市场，建立有形的票据交易市场，丰富信用工具，有利于加强横向的资金融通，提高资金的使用效率。
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