一、我国股票发行的方式
二、股票定价方式对交易市场产生的不良影响
三、股票发行方式和定价方式改革的必然性
四、对我国股市的期望，加快立法进度，规范证券市场
内 容 摘 要
股票市场对我国城市经济体制改革和市场经济体制的发展具有重要的作用。近年来，我国股票市场有了长足的发展，但由于起步较晚，在发行中也暴露出了不少问题。本文着重从我国股票发行市场的现状分析入手，剖析股票发行市场存在的主要问题，并在此基础上提出了股票发行的发展构想。
我国股票发行市场的分析
股票发行市场是指发生股票从规划到销售的全过程，发行市场是资金需求者直接获得资金的市场。新公司的成立，老公司的增资或举债，都要通过发行市场，都要借助于发生、销售股票来筹集资金，使资金从供给者于中转入需求者手中，也就是把储蓄转化为投资，从而创造新的实际资产和金融资产，增加社会总资本和生产能力，以促进社会经济的发展，这就是初级市场的作用。
发行市场是指发生股票从规划到销售的全过程，发行市场是资金需求者直接获得资金的市场 。新公司的成立，老公司的增资或举债，都要通过发行市场，都要借助于发生、销售股票来筹 集资金，使资金从供给者于中转入需求者手中，也就是把储蓄转化为投资，从而创造新的实际 资产和金融资产，增加社会总资本和生产能力，以促进社会经济的发展。新股的发行方式和发行定价方式作为发行制度的基础，对资源有效配置和证券市场健康发展具有重大作用。我国新股发行和定价方式的变化经过了从行政管制向市场化演进的轨迹。为了纠正市场机制的扭曲、平衡发展一、二级股票市场，应当进一步推进股票发行定价的市场化进程，有步骤、分阶段地实现竞价发行定价。 发行市场的特点：一是无固定场所，可以在投资银行、信托投资公司和证券公司等处发生， 也可以在市场上公开出售新股票；二是没有统一的发生时间，由股票发行者根据自己的需要和 市场行情走向自行决定何时发行.股票发行方式 在各国不同的政治、经济、社会条件下，特别是金融体制和金融市场管理的差异使股票的发 行方式也是多种多样的。根据不同的分类方法，世界各 国采用最多、最普遍的方式是公开和间接发行.
(1)公开发行与不公开发行
这是根据发行的对象不同来划分的。公开发行又称公募，是指事先没有特定的发行对象，向 社会广大投资者公开推销股票的方式。采用这种方式，可以扩大股东的范围，分散持股，防止 囤积股票或被少数人操纵，有利于提高公司的社会性和知名度，为以后筹集更多的资金打下基 础。也可增加股票的适销性和流通性。公开发行可以采用股份公司自己直接发售的方法，也可 以支付一定的发行费用通过金融中介机构代理。
不公开发行又叫私募，是指发行者只对特定的 发行对象推销股票的方式。通常在两种情况下采用：一是股东配股，又称股东分摊， 即股份 公司按股票面值向原有股东分配该公司的新股认购权，动员股东认购。这种新股发行价格往往 低于市场价格，事实上成为对股东的一种优待，一般股东都乐于认购。如果有的股东不愿认购 ，他可以自动放弃新股认购权，也可以把这种认购权转让他人，从而形成了认购权的交易。二是私人配股， 又称第三者分摊，即股份公司将新股票分售给股东以外的本公司职工、往来客 户等与公司有特殊关系的第三者。采用这种方式往往出于两种考虑：一是为了按优惠价格将新 股分摊给特定者，以示照顾；二是当新股票发行遇到困难时，向第三者分摊以求支持，无论是股东还是私人配售，由于发行对象是既定的，因此，不必通过公募方式，这不仅可以节省委托 中介机构的手续费，降低发行成本，还可以调动股东和内部的积极性，项固和发展公司的公共 关系。但缺点是这种不公开发行的股票流动性差，不能公开在市场上转让出售，而且也会降低 股份公司的社会性和知名度，还存在被杀价和控股的危险。
(2)直接发行与间接发行
这是根据发行者推销出售股票的方式不同来划分的。直接发行又叫直接招股。是指股份公司 自己承担股票发行的一切事务和发行风险，直接向认购者推销出售股票的方式。采用直接发行 方式时，要求发行者熟悉招股手续，精通招股技术并具备一定的条件。如果当认购额达不到计 划招股额时，新建股份公司的发起人或现有股份公司的董事会必须自己认购来出售的股票。因 此，只适用于有既定发行对象或发行风险少、手续简单的股票。在一般情况下，不公开发行的 股票或因公开发行有困难( 如信誉低所致的市场竞争力差、承担不了大额的发行费用等)的股 票； 或是实力雄厚，有把握实现巨额私募以节省发行费用的大股份公司股票，才采用直接发 行的方式。
间接发行又称间接招股，是指发行者委托证券发行中介机构出售股票的方式。这些中介机构 作为股票的推销者，办理一切发行事务，承担一定的发行风险并从中提取相应的收益。股票的 间接发行有3种方法：一是代销，又称为代理招股，推销者只负责按照发行者的条件推销股票 ，代理招股业务，而不承担任何发行风险，在约定期限内能销多少算多少，期满仍销不出去的 股票退还给发行者。由于全部发行风险和责任都由发行者承担，证券发行中介机构只是受委托 代为推销，因此，代销手续费较低。二是承销，又称余股承购，股票发行者与证券发行中介机 构签订推销合同明确规定，在约定期限内，如果中介机构实际推销的结果未能达到合同规定的 发行数额，其差额部分由中介机构自己承购下来。这种发行方法的特点是能够保证完成股票发 行额度，一般较受发行者的欢迎，而中介机构因需承担一定的发行风险，故承销费高于代销的 手续费。三是包销，又称包买招股，当发行新股票时，证券发行中介机构先用自己的资金一次 性地把将要公开发行的股票全部买下，然后再根据市场行情逐渐卖出，中介机构从中赚取买卖 差价。若有滞销股票，中介机构减价出售或自己持有，由于发行者可以快速获得全部所筹资金 ，而推销者则要全部承担发行风险，因此，包销费更高于代销费和承销费。股票间接发行时究 竟采用哪一种方法，发行者和推销者考虑的角度是不同的，需要双方协商确定。一般说来，发 行者主要考虑自己在市场上的信誉、用款时间、发行成本和对推销者的信任程度；推销者则主 要考虑所承担的风险和所能获得的收益。
在股票定价方面，首先，在市盈率固定下，影响股价的因素就是企业的净利润和股票数量，企业和券商为了使股票发行出去，往往在净利润、发行数量等数字上不断调整，做“数字游戏”，导致“过度包装”难以避免。其次，由于缺乏投资者的竞价博弈，市盈率原则确定的价格远远低于二级市场交易价格， 这种巨大的价差导致：1投资者纷纷进入一级市场，在对股票需求旺盛的情况下， 再差的股票只要把价格定得较低(当然此时可以在诸如发行量等方面做数字游戏)，总是能够销售出去，这使得企业和承销商获得了巨大的无风险利润。2巨额无风险利润的存在，强化了发行市场的逆向选择机制，券商缺乏仔细挑选上市企业和树立长期信誉的内在激励，最终使得大量的投资者(尤其是中小投资者)蒙受巨大损失乃至放大了整个股市的系统风险。
现在新股发行的定价存在低估的现象，即新股发行定价低于新股的市场价值，表现为新股发行价明显低于新股上市首日收盘价，上市首日即能获得显著的超额回报许多新股上市，股价暴涨，如2004年1月30日TCL涨幅78.17％，2004年7月21日苏宁电器首日股价涨幅100.24％，2003年8月14日黄金第一股暴涨一倍以上，高达117.78％。2001年5月18日用友软件首日上市收盘价就飙升至92元，超额汇报率高达148.36％。这些现象在我国股票市场上屡见不鲜。）我国公司IPO前后业绩波动明显。研究表明IPO之后经营业绩下降的现象，即IPO效应，在我国市场上仍然存在。近年来，有关人士对我国的A股市场研究中发现，国内A股公司在IPO前的EBIT存在非常明显的增长，但快速增长的势头在IPO之后无法持续，同样存在IPO效应。我国股市上有这样一种说法来形容IPO公司的这种业绩波动，即“一年红火，两年平淡，三年亏损，四年重组”，这不禁让我们对股票市场的融资效率提出置疑。同时，在我国不同行业，不同股权结构的上市公司其IPO效应也不同。表现在：上市较早的公司IPO效应比上市较晚的公司显著；主业分散的综合类公司的IPO效应比受政策扶持的行业的公司明显了；发行新股时每股收益较低的公司较每股收益较高的公司IPO效应更显著；一般圈商所承销的项目其IPO效应高于排名靠前的承销公司所产生的IPO效应。
因此，股票发行市场的市场化变革成为历史的必然选择。
新股的发行方式和发行定价方式作为发行制度的基础，对资源有效配置和证券市场健康发展具有重大作用。
近来，监管当局积极推行股票发行核准制以及相关制度正是向市场化变革的渐进过程中迈出的重要一步。核准制的主要特点一是在选择和推荐企业方面，由主承销商培育、选择和推荐企业，增加了承销商的责任。二是在企业发行股票的规模上，由企业根据资本运营的需要进行选择，以适应企业按市场规律持续成长的需要。三是在发行审核上，将逐步转向强制性信息披露和合规性审核，发挥股票发行审核委员会的独立审核功能。发审委表决通过的，证监会即发文核准，否则，证监会不予核准。四是在股票发行定价上，由发行人与主承销商协商，并充分反映投资者的需求，使发行定价真正反映公司股票的内在价值和投资价值。
逐步解决国有股上市流通问题 国有股上市流通是我国证券市场进一步规范发展的客观要求。这是因为，第一，国有股作为股份资金本身就要求具有资本的流动性，这是市场条件下进行资源配置的基础。第二，国家作为国有股的股东常常因为需要调节财政收支平衡或调整产业结构而收回投资，可是国家股不能上市流通，以上目标就无法实现。有人认为国家股上市流通，会造成国有资产的流失。其实，资产与资金只是形态上的改变，不存在流失问题，资产不流动、不能发挥效益才是国有资产的最大流失。此外，国家也需要通过国有股上市流通来回避或降低投资风险。第三，国有股上市流通也是我国证券市场进一步开放发展并与国际接轨的要求。当前国有股上市可以采取以下两种模式： 1) 国有股单独设市流通。这种方式可以满足国有企业实现战略性改组的需要，同时由于未与A股、个股并轨流通，也不会对A股、个股市场形成直接冲击。将国有股单独设市流通还可使国企间的收购、兼并等重组活动公开化、市场化，促进国企增强危机感和紧迫感，以自觉努力增强竞争力，加快国企改革步伐。 2) 国有股与A股个股合并流通。可以根据上市公司每股净资产额来对国家股、法人股和内部职工股进行缩股，从而大大缩小上市公司中的国家股、法人股和内部职工股的规模，以便在缩股后分阶段上市，这样可以大大减小对个股的冲击，同时也不会对新股发行造成过大压力。否则按现在的路走下去，每上市100亿新股，市场的总面值就会增加400亿，这样，矛盾的累积会越来越多，一旦经济形势发生大的变化，股市就会有崩盘的危险。 加快立法进度，规范证券市场 证券市场是高度信用化的市场，只有建立起严密的法律体系，各交易环节严格按法规操作，才能保证交易活动的安全和可靠，保护交易各方的合法权益，降低证券交易风险，使证券市场健康、有序地发展。因此，应尽快制定《证券法》及与其相配套的法规制度，使证券交易活动的各环节有法可依。同时在法规制定后，严格贯彻执行，加大监管力度，对在证券交易活动中的违法违规活动，一定要严肃查处，对那些置国家政策法规于不顾，从事严重证券交易违法活动的当事人要给予坚决打击，使我国证券市场尽快走向法制化和规范化的轨道。
