国债期货的归来——从中西方的发展历程谈起(一)

【摘要】本文以“国债期货”为中心，分为六个部分，主要采用定性研究方法，层层递进地分析了国债期货的内涵、中西发展历程、推出的意义和影响，并对其未来发展做出展望。本文认为，国债期货是通过有组织的交易场所预先确定买卖价格并于未来特定时间内进行钱券交割的国债派生交易方式，作为一种相对成熟的利率衍生产品，具有规避风险、价格发现、优化资源配置、促进国债发行等功能。西方国债期货的发生、发展为我国提供了可资借鉴的经验和启示，我国国债期货的历史演进是当下恢复国债期货交易的教训、背景和依据。在国债期货时隔18年后又归来的今天，一方面，重启国债期货意义重大，势在必行；另一方面，国债期货在未来如何发展，还需进一步探索。

    【关键词】国债期货 利率市场化 合约设计 制度

    2011年12月，中国金融期货交易所总经理朱玉辰在第七届中国国际期货大会上透露，中金所正积极筹备国债期货。短短不到两年后，2013年9月6日，中金所5年期国债期货合约正式起航，首批挂牌上市的三个国债期货合约为TF1312、TF1403以及TF1406。这意味着，自1995年5月17日暂停的国债期货交易在18年后重返资本市场。那么，在国债期货交易历经曲折的背后，具有怎样的制度逻辑呢？下面将从国债期货的西方经验、中国历程谈起，分析当前国债期货推出的意义及影响。

    一、 国债期货概述

    （一）国债期货的涵义

    期货市场的发展可追溯到古希腊和古罗马时期，早在那时就已出现中央交易场所、易货交易、货币制度，形成了按照既定时间和场所开展的正式交易活动，以及签订远期交易合约的做法。国债期货（Treasury future）是西方发达国家在20世纪70年代面对波动日益剧烈的利率市场设计出的规避利率风险、维持金融经济稳定的金融衍生工具。1973年的布雷顿森林体系解体后，全球利率波动日益频繁而剧烈。为了更好地管理短期利率风险，美国商业交易所（CME）在1976 年1月推出了91天期限的国库券期货合约，标志着国债期货的产生。

    具体来说，国债期货是指通过有组织的交易场所预先确定买卖价格并于未来特定时间内进行钱券交割的国债派生交易方式。“国债期货交易是指国债买卖双方在有组织的交易所通过公开竞价的方式，就在将来某一时期按预定的成交价格交收标准数量的特定国债品种而达成的协议。” 国债期货交易的双方并不一定真正要购进和卖出某种国债，而是可以通过一种可反复交易的标准化合约——国债期货交易合约，来达到对冲利率风险或获取价格变动差额盈利的目的。中国刚刚挂牌上市的三个合约就是如此。

    从理论上说，国债期货价格等于国债现货价格加上融资成本减去国债票面利息收入，用数学方程式表示如下：

    F0，t=S0(1+I-AI)

    F0，t=到期时间为t的国债期货合约目前(0时刻)的价格