注释：
资料来源：21世纪报道，2007年12月12日第10版。
㈢我国风险投资退出机制的问题分析
我国风险投资从20世纪90年代开始出现，在高新技术产业化中发挥了重要作用，但相对于一些发达国家和地区来说，还没有达到预期的效果，其原因是多方面的，其中风险投资的退出途径不畅、退出成功率较低是主要原因之一。
近年来，中国的证券市场和产权交易市场虽然有了较大的发展，但还不是十分完善。从证券上市来看，企业上市的标准高，条件严，不利于风险企业上市。即使风险企业能够上市，由于大部分法人股不能流通，也使得风险资本难以收回。
从产权交易市场来看，企业的买卖转让等一系列中介服务不规范，极大地制约了产权交易。由于市场不完善，使风险机构对风险企业的投资在某种程度上变成了一种非银行金融机构对企业的贷款。这些因素都严重影响了风险投资业的健康发展。
1.法律体系不完善
首先，在创业板推出之后，中小企业包括风险企业主板上市难的问题得到缓解，但在股份转让和破产清算方面的法律障碍依然存在：
①.并购方面的法律障碍
第一，我国在相当一段时间内政府参与国有独资的风险资本还占很大比例，而风险企业中，国有资产的产权如何划分、如何评估、如何管理、国有股如何减持还没有具体配套的法律依据。
第二，我国风险投资退出机制研究主要通过股权置换的方式进行，而我国由于法人股不能交易，企业间的并购主要通过现金来收购，并购难度加大。
第三，在并购当中，特别是当跨国公司并购浪潮袭来时，如何在法律上应对外来的收购还需要研究。
②.回购方面的法律障碍
我国现行《公司法》规定：“公司不得收购本公司的股票，但为减少公司资本而注销股份或者与持有本公司股票的其它公司合并除外”。这样，按此规定，风险投资人就无法要求被投资企业回购其持有的股份。由此，当企业无法上市、投资人又无法出清股权时，回收投资将难以实现，这对风险投资企业希望创业企业采取管理层回购方式退出风险资本构筑了一道屏障。
③.破产清算方面的法律障碍
目前的《破产法》仅适用于全民所有制企业的破产，而对其他企业适用《民事诉讼法》中的破产程序，显然这是不利于风险投资的破产清算退出。另外，风险投资家在风险企业中作为特殊的股东，其是否有以及如何确定清算优先权的问题也值得探讨。
2.产权交易效率低下
产权清晰是风险资本退出的内在要求，产权的流动性是产权资本化的必然前提，不能流动的产权称不上资本权，风险权益的出售是最明显的产权交易。因此，产权能否交易直接影响风险资本的进入和退出。
第一，交易过程中，非市场因素影响较大，实践中难以形成统一的市场，不同行业、不同地区之间的产权交易比较困难，不利于风险投资在退出过程中选择最优的出售对象；
第二，在交易过程中，时间资金等交易成本较高，我国的产权交易过程中，政府干预较多，影响了成交的的效率，也影响了风险投资的退出。
3.缺乏有效的中介服务环境
对风险投资公司来说，中介机构的作用主要有两个：提供传统研究和评估服务和提供谈判服务。为风险投资活动提供服务的中介机构，除投资银行、律师事务所和仲裁机构、会计师事务所、共同基金、资产评估机构、科技中介机构、信托投资公司这些一般的中介机构外，还有一系列特殊的中介机构，如标准认证机构、知识产权评估机构、项目市场潜力调查机构、督导机构、履行监管和自律职能的行业协会等。我国中介机构存在的问题主要表现在以下方面：
①．中介机构体系不完善
目前，我国还没有全国性的风险投资行业协会、风险投资代理顾问机构以及风险投资的保险机构等相关单位。
②．缺少风险投资方面的专家，中介机构力量薄弱
风险投资行为是一个复杂的系统工程，需要具有多学科知识的复合型人才。由于我国教育制度和人才流动体制的制约，难以培养出复合型人才。近年来，虽然我国的风险投资中介机构有了一定发展，但大多功能单一、结构不健全、提供的信息服务不及时或缺乏准确性，而且中介方的地位及权益难得到保障。
③．信用评价体系不完善，中介机构的职业道德尚需规范
目前我国还未形成一套科学的信用评估办法，无法对风险企业价值进行准确评估，这在很大程度上又增加了风险投资的风险，阻碍了风险资本对风险企业的热情。
四、完善我国风险投资退出机制的建议
目前，我国风险投资事业经过多年的努力，在各个方面都取得了巨大的进步。特别是在风险投资退出机制上，2009年的IPO重启与创业板开通以及其他改进举措一举解决了我国风险投资退出方式单一、效率低下等一系列痼疾，使我国的风险投资自此走上了健康持久的发展道路。展望未来我国风险投资退出机制尚待完善，对此从以下几个方面提出相关的、创新性的政策建议：
㈠进一步发展和完善创业板
目前，从创业板上市企业的风险来看，深交所开通的创业板已经不是海外传统意义上的创业板，是名副其实的成长板。两者最大的区别是我国的创业板有盈利标准，并且满足营业额达到5000万且要保持30%的成长率。这实际是根据中国国情改良的创业板，是已经过了创业期的创业板。这样改良的目的，就是因为中国目前不适合发展无门槛或者绝对低门槛的创业板，避免创业板创业的风险由普通投资者来承担。在此基础之上，我国还应该进一步发展和完善创业板：
1. 强化创业板市场定位，以更大的力度支持自主创新和战略型新兴产业发展。重点支持节能环保、信息技术、生物高端装备制造、新能源、新材料等产业企业的发展，充分发挥创业板专家咨询委员会的作用，进一步落实创业板市场的重点导向，推动创新型企业成长，促进战略型新兴产业的加快培育和发展，积极发挥创业板推动经济结构调整和发展方式转变的作用。
2. 健全创业板市场制度规则，促进创业板公司持续发展，完善创业板发行审核机制，提高审核质量和效益，稳步扩大市场规模。要充分借鉴我国主板市场和国际经验，研究制定创业板上市公司再融资办法，建立适应创业板特点，便捷，高效的融资机制，积极探索创业板公司退市制度，充分发挥市场优胜劣汰的功能。
3.规范公司治理
创业板的上市公司应具备强有力的公司治理结构，从而提高公司的运作质量和诚信程度。监管部门可以适当制定风险企业与一般公司不同的公司治理结构规范，特别是鼓励以有限合伙形式成立的风险投资基金。
4. 完善市场内在的约束机制，进一步推动中介机构归位尽责，要加强对保健机构日常监管，加大现场检查力度，督促保荐人，律师事务所等中介机构勤勉尽责，认真履行责任，不断提高水平和质量。要推动询价对象确实发挥专业机构，审慎合理定价，理性引导市场预期。
5.继续加大监管力度，保护投资者合法权益。坚持从严监管，推动发行人真实、准确、完整、及时的向投资者披露信息和揭示风险，引导和督促创业板公司强化治理机制建设，提高规范运作水平，维护股东合法权益，始终保持对违法违规行为高压态势，维护创业板市场的正常秩序。
6.投资者的风险教育
由于创业板市场的投资风险相对较高，加之中国股市的运动是非理性的、且波动巨大，更为重要的是创业板上市的公司比起主板上市的公司面临更大的破产清算风险，投资者理性投资显得格外重要。我国相比其他发达国家，创业板起步较晚，投资者缺乏相关的专业知识，因此对投资者的风险教育将是一个任重而道远的工作。
㈡健全风险企业破产清算机制
对于风险投资机构来说，一旦确认风险投资企业失去了发展的可能，就要果断退出，将收回的资金投入另一个项目。目前，有关部门已经制定了有关清算工作的程序和管理方法。但实践中，企业的清算程序在具体操作中受产权、债权等因素制约，使企业不能正常完成清算。这显然不能满足风险投资企业发展的需要。因此，进一步完善风险企业破产清算方面的法律法规，规范清算的程序，使清算退出方式能获得相应的法律保障。
㈢鼓励和引导高科技风险企业到海外上市
风险投资支持的公司不仅可以选择在国内上市退出，也可以选择在国外退出。长期以来，我国公司发行股票上市多数都集中在国内，而风险投资发达的以色列IPO多数集中在国外主要证券市场。OTC市场和创业板并不能完全容纳数量越来越多的科技企业，选择到海外上市成为我国风险投资企业退出的又一条渠道。为了实现海外上市，我国可以考虑在境外设立科技产业投资基金，利用境外资金加大对风险企业的创业投资，将投资项目在国外发达的二板市场，如美国的NASDAQ市场、新加坡股票交易所的外国股交易板等市场实现海外上市等。
目前，我国企业的融资市场已不再局限于中国内地，境外上市已经成为我国企业融资的一个非常重要的渠道。自从1990年中信泰富通过借壳方式在我国香港上市、1993年青岛啤酒通过H股形式在我国香港上市、2000年裕兴电脑绕道海外以“红筹”方式登陆我国香港，我国已有300多家企业境外上市，总市值已超4000亿美元。上市地主要集中在中国香港、纽约、新加坡、伦敦、东京、多伦多等地。各界对中国企业境外上市的形势普遍看好。
㈣加大风险投资人才的培养力度
风险投资是一种风险极大的特殊的投资活动，如果没有一批具有充分专业知识和经营技能的职业风险投资家，没有将风险投资家的责任、利益项目运作的成败和收益紧密挂钩的激励，没有能够有效制约风险投资家（作为普通投资者的代理人）的约束机制，风险投资活动是不可能成功的。对于风险投资的退出来说，没有充分的专业知识和经营技能就不能把握良好的退出时机，选择良好的退出渠道，可能导致投资活动的失败。因此我国在发展风险投资事业的同时，应该着力培养一批职业化的风险投资操作人才队伍。具体的措施可以借鉴国际上的人才培养惯例，不仅是从海外引进，而且要与自己的培养相结合，极力积聚人才，同时要根据不同人才的特点，加以培训，重点在于培养实践能力，使其在学习中弥补自身的不足，在实践中整合自己的能力，锻炼自己的才干，并最终成功培养一批具有风险投资家素质和富有远见的专门人才。
参 考 文 献
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