如何提高中国国债市场流动性
首先，应该统一人们关于国债市场定位的认识问题
其次，应充分重视国债预发行及新发行市场的建设
第三，应重视国债市场的基础设施建设
第四，应重视国债市场的微观结构重构
第五，完善凭证式国债的柜台交易方式
第六，扩大参与者，规范和发展国债衍生的金融业务
七，应注重市场交易环境相关制度的建设
如何提高中国国债市场流动性
我国从1981年开始恢复发行国债以来的20余年里，国债发行的数额基本是在逐年不断上升的。从绝对额上看，2004年的发行额已是1981年的120余倍，达到6924.0亿元,年平均增长幅度为31.78%，应该说，增长速度还是较快的。经过20余年的不断发展和完善，我国国债市场从无到有，从小到大，国债市场的雏形基本建立。在我国国债市场面临的所有问题中，二级市场的流动性严重不足是根本性问题。毫无疑问，如果流动性问题没有得到有效解决，将阻碍中国国债市场的进一步发展，就难以获得其在国内风险资产定价中的基准地位。
我国从1981年开始发行国债，建立了国债发行市场，即一级市场，1988年国债开始流通，开放国债流通市场，即二级市场，一直发展到现在。应该说我国国债市场已经基本形成并且初具规模。经过10多年的建设，我国已经建立了银行间债券流通市场和交易所债券流通市场，成立了中央国债登记结算有限责任公司，承担全国国债的统一登记、托管和结算业务。银行间债券流通市场自设立以来，在管理层的大力扶持下，得到了长足发展，交易商由最初规定的只有商业银行和信用社等金融机构到目前的商业银行、证券公司、基金管理公司、保险公司和农村信用社。交易所债券流通市场主要指上海、深圳交易所市场。
我国国债市场虽然取得了一定的成就，获得了一定的发展，但总的来说仍是一个不成熟，流动性差的市场，仍需发展和完善。
首先，应该统一人们关于国债市场定位的认识问题
中国社会科学院金融研究所主任李扬认为，若从金融的角度分析，国债市场是基准性市场，国债是基准性金融产品，是无风险的金融资产，它“形成了全部金融上层建筑的基础”，一切金融工具都依据它进行套算和操作，各个经济主体要凭借它来进行风险对冲。另外，国债市场上形成的利率期限结构，会成为全社会利率结构的一个基础，没有一个合理的利率期限结构，几乎所有的金融活动都很难展开，或者说很难有效展开，这个功能是其他的金融市场不可替代的；国债是中央银行公开市场操作的主要对象，国债市场则是其公开操作的主要渠道与场所，如果不存在一个规模庞大、极富流动性的国债市场，公开市场操作就不可能有效及具弹性；对于金融机构而言，发达的国债市场是其实施流动性管理的基础；对工商企业来说，国债也是其流动性管理的主要工具；对政府来说，发达的国债市场将有效降低政府筹资成本；对个人投资者来说，具有深度与广度的国债市场是他们建立有效投资组合、进行风险对冲的前提条件。换言之，由于经济总要发展，由于金融“上层建筑”总要不断增长，那些用来作为货币发行准备资产的国债，以及作为广大金融机构和非金融机构“二级准备”资产的国债，本质上并没有“还”的问题。如果将金融和财政的关系理顺，李扬认为，我国经济中客观存在着总量约为几万亿的非通货膨胀性发债空间。
其次，应充分重视国债预发行及新发行市场的建设
国债预发行市场是指国债已公告拍卖但未发行的市场。预发行市场的培育有助于对即将发行国债的价格发现（或定价），并大大降低一级交易商对即将拍卖的国债价格竞标水平的不确定性，毕竟一级交易商对每期新发行国债的竞标并不代表全社会对新发行国债的真实需求，因此，如果有预发行市场无疑将对新国债的定价出现偏差，同时也增加了一级交易商的报价风险，尽管一级交易商也可在拍卖前向其客户或其他机构投资者咨询合理的报价意向，但这显然没有像预发行市场那样具有约束力。相关部门应该研究如何切实提高市场的流动性问题，这涉及国债市场的微观结构构建问题。
第三，应重视国债市场的基础设施建设
中国国债交易的资金清算与国债交割系统建设是其重要组成部分。中国国债市场分为银行间债券市场、证券交易所市场及商业银行柜台市场，三个市场分隔严重。实际上，国债的集中托管及交割清算是国债市场统一的关键。国债本质上是一个短期的资金市场（短期的现券市场及回购市场），银行则是所有投资者最理想的资金平台，无论是零售客户、公司客户、机构投资者及证券经纪公司，都在银行设有资金账户，而任何潜在投资者的资金流量模式是不同的，任何一个时点总有一部分的投资者有资金闲置，在我国现有国债市场三分的现状下，这些资金没有办法寻求投资收益比银行活期存款高的国债，从而影响企业或个人投资者投资国债的积极性。这是我国国债分散托管导致二级市场流动性不高的重要原因之一。国债集中在中央银行且无纸化登记的一个最大的好处是，市场可接触到最广泛的投资者，只要投资者在银行有资金账户就可以直接投资国债，既方便又可节约交易费用，而且国债的回购也有了最大的可操作性，回购双方均得到最大的安全保障，如此，配合银行对投资者投资国债知识的普及及营销，便可动员至少数千亿元的临时闲散资金投资国债，国债筹资的成本必然降低。
在银行资金清算体系方面，中国人民银行已经成功地于2002年推出全国现代化支付系统，2005年该系统所有参与者将全部上线运行。该系统是RTGS系统，类似于美国的FEDWIRE系统，而中国债登记结算系统也已成功地运行了7年，只需将这两个系统有效地融合成一个统一的兼具资金与国债实时清算与结算的系统，就可以解决上述问题。
第四，应重视国债市场的微观结构重构
就中国国债二级市场而言，完善市场微观结构的第一目标是维持一个极具竞争性的分级国债市场。它至少包含两个层次的市场，一个是一级交易商之间的批发市场，另一个是一级交易商与非一级交易商及个人与企业的零售市场。在零售市场上，一级交易过程中累积或消化自己的存货。在批发市场上，为提高交易的效率及维持交易的匿名性，应引入一级交易商之间的经纪人制度，这些经纪商负责收集一级交易商对各种国债品种的买卖报价及意向性的买卖数量，并撮合它们之间的最终交易及将交易信息第一时间向市场披露。目前，国内国债二级市场的微观结构建设仅处于起步阶段，无论是在批发市场还是零售市场，相关的操作仍停留在摸索阶段，但为了加快这一进程，成熟的货币市场操作经验，外资金融机构的加盟及它们之间的竞争必定会对我国国债市场的微观结构完善起到重要的作用。向外资金融机构直接开放，让其参与国债市场微观结构的建设，并有选择地给予一些有实力且稳健的外资金融机构一级交易商的资格是降低成本的有效途径之一。
第五，完善凭证式国债的柜台交易方式
凭证式国债今年来比较畅销，但很大程度上是因为目前我国金融投资渠道狭窄和城乡居民在社会转型期很强的储蓄动机，但从发展的角度看，凭证式国债也存在较大的缺陷。主要是流动性不足。凭证式国债虽然可以提前兑付，但是手续较为繁琐，而且要交纳千分之二的手续费和付出一定的利息损失。凭证式国债不允许自由买卖，也不允许转让。
由此可见，推行凭证式国债柜台交易很有必要，由于凭证式国债的持有主体是城乡居民，所以城乡居民对凭证式国债的流动性偏好和利率预期容易产生较大差异。可以预料，这种差异将使的凭证式国债柜台交易十分活跃，并将极大的增加凭证式国债的流动性，从而激活整个国债二级交易市场。
第六，扩大参与者，规范和发展国债衍生的金融业务
由于受国债品种、期限结构、参与对象及发行方式的限制，二级市场缺乏机构投资者，造成国债流动性不强。
而且机构投资者无论从构成、分布还是资源配置上仍很薄弱。如银行间债券市场，其机构投资者都是金融机构，他们在资金使用上具有趋同性，客观上造成交易不活，比较清淡。
国债衍生的金融业务——质押贷款业务发展得不活跃、不规范。从2000年起人民银行总行和财政部下文允许承销机构开办凭证式国债质押贷款业务，并自行制定系统内的管理办法。因手续麻烦，宣传不够等一系列原因，该项业务发生较少，业务量微乎其微。
因此，应通过形成科学合理的国债期限结构和国债品种，科学合理的确定国债发行时间和国债规模，调整国债利率结构，实现利率市场化，拓宽国债的发行范围等措施，提高国债的流动性，建立一个高流动性、高安全性的国债流通市场。
七，应注重市场交易环境相关制度的建设
市场的交易环境包括市场的交易成本、交易税制、交易信息披露、市场监管、交易风险控制、影响市场参与去向不明行为等的各项规章
制度。就中国国债市场而言，2004年人民银行对商业银行的贷款放宽了基准利率向上浮动的空间，但明确规定零售贷款不在调整范围。零售贷款是没有任何风险的贷款，根据风险定价原理，该贷款利率应该允许下调至少50％以上，而如果真是允许这种幅度的下调，或完全放开，那么无论是个人还是公司投资者都会积极地利用闲散的资金在二级市场上投资国债。政府部门的最大目标在于全力提高国债市场的流动性并降低一切可能的交易费用，应该充分利用自身的监管资源及工具尽可能地考虑影响国债交易环境的各种因素，并有针对性地制定游戏规则鼓励最广泛的潜在投资者参与国债市场的交易。但是，在国债的衍生市场（国债回购除外）上应持慎重的态度，虽然国债的期货、期权市场对投资者规避利率风险有很大的好处，但如果这些衍生工具没有在一个最具流动性、交易规模巨大的现货市场的基础上贸然推出，在一级交易商的治理结构未完善且健康的利率风险控制文化尚未形成之前，难免不会重蹈1995年国债期货市场遭遇关闭的覆辙。从一定意义上说，国债收益率曲线的标杆性作用是无可替代的。但是，这一作用的形成和发挥有赖于国债二级市场的高度流动性，因此，国债二级市场的流动性问题就不仅仅是该市场本身的问题，而是关系整个金融市场的风险定价机制能否有效形成的大问题，这应该成为我们分析研究和改革完善我国国债市场的一个重要考虑。
参 考 文 献
